比亚迪(002594)：行稳致远 技术与豪华筑牢高端化基础

事件：公司投资50 亿元打造全球首批全地形专业赛车场，近日我们在其中的郑州赛车场对公司旗下高端品牌车型进行了深度的试驾体验。此外公司发布7 月销量数据公告，其中腾势11375 辆、方程豹14180 辆、仰望339 辆；腾势1H25 销量同比+33.98%，方程豹自2Q24 起销量连续突破万辆，势头良好。

深度体验公司高端品牌车型矩阵，腾势N9、腾势Z9 GT、仰望U8 等车型在赛道、越野、涉水、沙坡多场景下展现极强技术能力；绕桩场地内，腾势N9 展现出超越同级大型SUV 的灵活性与操控稳定性，得益于“易三方”系统的后轮双电机独立转向及差动控制，N9 最小转弯半径仅4.65m，在试驾绕桩场景时，我们清晰地感受到整车转弯直径大幅缩短。赛道场地内，腾势Z9 GT 同样凭借“易三方”系统以小转弯半径快速过弯，另外Z9 GT 的制动系统结合“内八”后轮转向，可实现百零32.6 米极限制动。整体而言，公司高端车型具备非常强大的技术能力，应对各类驾驶工况游刃有余。

基于对汽车发展历史的研究并借鉴丰田打造雷克萨斯的经验，我们在此前的深度报告中尝试提出成功的汽车品牌高端化的构成要素，并论述高端化成功在投资层面的意义；我们在此前的深度报告《比亚迪深度研究系列（3）：技术赋能Z9 拉开品牌高端化序幕，先验预判N9 有望放量带来新催化》中总结出如下分析框架：成功高端化=①高端属性（动力性+舒适性）×②爆款（设计+定价）×③时间；投资层面，有效的高端化需兼顾利&量，复盘雷克萨斯在北美的成功案例，我们归纳出作为后发者进行高端化的行之有效的打法是①动力性&舒适性配置拉满+②定价需比同级别BBA 略低（但仍需出在同一价格带内）。

当前市场对比亚迪高端品牌缺少深度体验，且对公司高端化战略存在认知差，我们认为比亚迪三大高端品牌仰望、腾势、方程豹矩阵清晰，聚焦安全科技豪华，有望持续带来销量弹性；公司各高端品牌中仰望提调性+腾势/方程豹走量。虽然市场当前对公司高端化感知不强但我们认为并非技术能力原因而是①对于公司高端车型缺乏深度体验；②高端矩阵SKU 仍在补齐。另外，我们尝试基于上文所述高端化分析框架，判断公司品牌向上演化模式：向上势能来自技术基础（易三方等），同时叠加公司积极的反思调整，如近期携手第三方推进高端品牌车机与智驾升级迭代、对腾势/方程豹下设人事结构进行调整等。我们认为，后续随着钛7、N8L 等新车型持续上市，公司高端品牌销量有望进一步提升。

盈利预测：此前我们预计25/26/27 年营收9753.7/12182.9/15311.7 亿元，归母净利润569.6/729.6/901.4 亿元，考虑到公司陆续公告最新月度销量，我们调整盈利预测，预计公司25/26/27 年营收9056.7/10975.0/13747.9 亿元( 同比+16.5%/+21.2%/+25.3% ）， 归母净利润522.3/645.8/806.1 亿元( 同比+29.8%/+23.6%/+24.8%)，对应PE 为18.5/14.9/12.0x，维持“买入”评级。