卓越新能(688196)：生物柴油龙头 双碳背景下的绿色能源先锋

【公司层面】卓越新能是国内第一家专业从事废油脂制取生物柴油技术研发生产的企业，也是国内酯基生物柴油生产龙头企业。我们认为当下时点公司具备投资价值，主要有3 点原因：1）业绩表现长期行业领先，并且在极端关税政策背景下仍保持盈利：基于公司优秀的成本管控能力、上游供应商管理和下游销售渠道拓展能力，公司盈利能力和抗风险能力均优于同行，在2023-2024 年欧盟反倾销调查最为严峻的时刻，公司仍然未出现亏损。且在产能扩张计划下，未来业绩增长潜力较大。2）海内外产能持续扩张：目前公司拥有酯基产能近50 万吨，我们预计生物柴油能够扩产到近130 万吨（包括酯基国内近50 万吨+新加坡20 万吨+泰国30 万吨，烃基国内20 万吨+泰国10 万吨），为公司收入和利润增长带来显著贡献。3）外部负面影响落地且逐步削弱：公司受欧盟反倾销税的负面影响好于预期，公司通过荷兰子公司直销保障生物柴油销售量和价格稳定，且通过保税形式能较大程度规避负面影响。长期看，公司受外部负面影响正在削弱，新加坡、泰国以及中东等海外生物柴油基地建设和国内生物航煤产线将为公司提供更大基数的非税销售来源。

【行业层面】我们认为，生物燃料行业发展前景广阔，且存在重大投资机会，主要原因包括：1）国内外政策推动需求增长且当前处于提升渗透率的早期阶段：欧盟是全球生物柴油最大消费地，也是中国生物柴油最大出口地。当前欧盟对华虽设有政策阻挠，但我国企业短期内可通过出口到非欧盟但高需求地区比如英国、或贸易中转地区如新加坡、马来西亚等进行国际海运或航运线的生物燃料掺混等解决；长期可通过直接在海外非税地区建厂和国内生产出口SAF 产品等方式应对欧盟反倾销税政策，而欧盟对包括UCOME在内的先进生物燃料和SAF需求会持续增长。另一方面，国内政策也在不断完善推动需求增加，包括进行SAF 试点机场加注以及出台生物柴油推广应用试点名单等。2）碳价加成和边际成本改善带来的盈利机会：虽然生柴的价格和原料成本均高于传统柴油，但从碳减排角度和欧盟碳交易市场考虑，生物柴油的经济性高于传统柴油，随着未来国际、国内碳市场或碳税政策的持续推进或出台，生物燃料的外部收益有望较快实现内部化，全生命周期经济性将进一步凸显。另外，2024 年我国已经取消生物柴油主要原料UCO 出口退税，中美关税问题导致2025 年对美出口UCO 数量下降，原料油回流或可使得成本端有所改善。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027 年的营业收入将分别达到48.07、73.04 和85.29 亿元，同比增速分别为34.9%、51.9%和16.8%。

2025-2027 年归母净利润分别为3.60、6.19 和7.74 亿元，同比增速分别为141.6%、71.8%、25.2%，EPS 分别为3.00、5.15 和6.45 元/股。根据最新收盘价，我们预测，2025-2027 年公司PE 分别为15.37/8.95/7.15 倍，PB 分别为1.84/1.59/1.38 倍。结合公司海外销售渠道拓展能力强，保障生物柴油　　价格和销量稳定，降低欧盟反倾销税影响，以及海内外产能扩展计划带来的业绩成长空间大，我们认为卓越新能具备较大业绩增长潜力和估值提升空间，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

    　　股价催化剂：海内外新产能投产；原料油成本下降；国内政策推动需求增长提速。