东方电缆(603606)：收入结构变化致使业绩短暂承压 存货和合同负债实现高增

公司发布2025 半年报业绩。2025H1 营收44.32 亿元，同比+8.95%；归母净利4.73 亿元，同比-26.6%；扣非归母4.62 亿元，同比-21.8%。毛利率18.26%，同比-4.2pct；净利率10.7%，同比-5.2pct。其中2025Q2 实现营收22.9 亿元，同比-17%，环比+6%；归母净利1.9 亿元，同比-50%，环比-32%；扣非归母1.9 亿元，同比-47%，环比-32%。Q2 毛利率16.25%，同比-6.3pct，环比-4.1pct；净利率8.4%，同比-5.4pct，环比-4.7pct。

产品收入结构变化，致使盈利能力偏弱。2025H1，公司实现电力工程与装备线缆（绿色输电设施）营收21.96 亿元，同比+25%，占比49.60%；海底电缆与高压电缆（电力新能源）营收19.57 亿元，同比+8.32%，占比44.18%；海洋装备与工程运维（深海科技）营收2.75 亿元，同比-44.61%，占比6.22%。其中2025Q2，公司实现电力工程与装备线缆（绿色输电设施）营收13.11 亿元，占比57%，环比提升16pcts；海底电缆与高压电缆（电力新能源）营收7.6 亿元，占比33%，环比下降22pcts；海洋装备与工程运维（深海科技）营收2.1 亿元，占比9%，环比上升6pcts。公司2025Q2 业绩下滑，主要是受产品收入结构的变化影响，电力工程与装备线缆收入占比增加，但其附加值较低；海底电缆与高压电缆收入占比下滑，且因海底电缆产品收入结构变化，附加值有所下降。

公司排产旺盛，青洲五七、帆石一项目有望启动海缆敷设，公司Q3 业绩有望亮眼。2025 年上半年，公司产能饱满，多个重大项目因生产周期较长，目前正按照合同要求全力组织推进生产工作，并根据项目进度在25H2及2026 年有序交付，当前青洲五七已经开启风机吊装、帆石一无功补偿站成功安装，项目主缆有望Q3 开启业绩交付。

2025 至今公司新增中标金额近100 亿元，在手订单丰富。公司2025 年以来陆续中标国家电网有限公司2025 年第四十三批采购项目、国网浙江电力2025 年市场化项目第二次物资框架公开招标采购、国家电网有限公司2025 年第一次区域联合采购、南方电网公司2025 年主配网线路材料第一批框架招标项目、华电三山岛海缆、中交三航局嵊泗海上风电项目、帆石二海缆、中海油番禺、流花、印尼脐带缆等项目。2025 年截止目前，公司新增中标项目金额近百亿元。截止2025 年8 月12 日，公司在手订单约196 亿元，其中，电力工程与装备线缆50 亿元，海底电缆与高压电缆110 亿元，海洋装备与工程运维36 亿元，在手订单丰富。

海缆订单致使存货+合同负债高增。截至2025 中报存货达31 亿元，同比+70%，主要系海底电缆与高压电缆产品库存增加；合同负债达16.7 亿元，同比+46%，主要系预收海底电缆与高压电缆预收款。其中Q2 存货新增达8.6 亿元、合同负债新增达7.8 亿元。

盈利预测：预计公司2025-2027 年归母净利润为16.8/20.0/24.0 亿元，对应2025-2027 年PE 为22.6/18.9/15.8 倍，维持“增持”评级。