龙佰集团(002601)：H1钛白粉景气偏弱 铁制品盈利改善

龙佰集团于8 月18 日发布25H1 半年度报告：上半年实现营收133.4 亿元，同比-3.4%，归母净利润13.9 亿元，同比-20%，扣非净利润13.5 亿元，同比-20%；其中Q2 实现归母净利润7.0 亿元，同比-9.2%/环比+1.9%，扣非净利润6.9 亿元，同比-8.3%/环比+4.5%。公司Q2 利润高于我们的预期（5.8亿元），原因系铁制品和新能源材料业务盈利回升，且信用减值损失转回较多贡献利润。考虑公司处于钛白粉领域龙头地位，行业低谷期盈利韧性较好，我们维持“增持”评级。

25 上半年钛白粉供需矛盾加剧，公司铁制品业务盈利改善25 上半年公司钛白粉销量同比+2.1%至61.2 万吨，而行业供需矛盾加剧致单价同比下滑，营收同比-7.7%至86.6 亿元，均价同比-9.6%至1.42 万元/吨，毛利率同比-6.4pct 至27.1%。自产自用钛精矿产量同比-34%至69.2万吨，子公司龙佰矿冶净利润同比-20%至10.3 亿元。海绵钛销量同比+26%至3.9 万吨，铁精矿销量同比+2.2%至158 万吨，钛制品/铁制品/锆制品/新能源材料营收同比+13%/+11%/+19%/+27%至15/12/5.1/5.3 亿元，毛利率同比-11/+12/+3/+15pct 至-0.1%/54%/18%/12%，其中铁制品、新能源材料业务受益于产品价格回升而毛利率同比改善较多。公司25 上半年综合毛利率同比-3.9pct 至23.7%，期间费用率同比-0.4pct 至10.4%。公司Q2 信用减值损失（收益）为0.53 亿元，较Q1 的-0.36 亿元转回0.88 亿元。

钛白粉格局静待优化，公司积极分红+回购彰显对长期发展信心据隆众资讯，8 月15 日硫酸法/氯化法钛白粉价格1.31/1.73 万元/吨，较Q2 末-4.7%/-0.6%，硫酸法/氯化法钛白粉价差为0.62/0.97 万元/吨，较Q2末-10%/+4%，盈利偏弱下行业格局有望优化，叠加内需有望复苏助力景气度改善。公司拥有国内领先的钛矿资源，同时持续推进红格北两矿联合开发及徐家沟铁矿项目，扩大一体化产业链优势，中长期有望维持低成本护城河。

近年来公司分红率较高，22-24 年公司每年分红总额为29/21/21 亿元，股利支付率84%/67%/99%，同时公司25Q1 实施分红11.7 亿元。据6 月6日公告，公司拟以5-10 亿元回购股份，截至7 月末公司累计回购156.4 万股（占总股本0.066%），成交金额2548 万元。公司积极分红和回购彰显对长期发展的信心。

    　　盈利预测与估值

我们维持此前预测，预计公司25-27 年归母净利润为29/37/42 亿元，对应EPS 为1.20/1.55/1.74 元。结合可比公司25 年Wind 一致预期平均12xPE，并考虑龙头企业盈利韧性较好，给予公司25 年17xPE，目标价20.40 元（前值为19.20 元，对应25 年16xPE vs 可比公司11xPE），维持“增持”评级。