安图生物(603658)：政策负面持续扰动 发光Q2环比改善

　　公司发布2025 年中报，2025 年上半年公司实现营业收入20.60 亿元，同比下滑6.65%；归母净利润5.71 亿元，同比下滑7.83%；实现扣非净利润5.46 亿元，同比下滑8.79%。

分季度来看：2025 年单二季度公司实现营业收入10.64 亿元，同比下滑4.79%，实现归母净利润3.01 亿元，同比增长1.97%；实现扣非归母净利润2.89 亿元，同比增长1.58%。公司业绩短期承压，主要是受集采降价、DRG、检验互认等负面政策影响所致。

盈利能力：公司2025 年上半年销售费用率18.88%，同比增加2.18pp；管理费用率4.96%，同比增加0.82pp；研发费用率12.15%，同比下降2.95pp，主要系公司对部分符合条件的研发支出进行资本化处理所致；财务费用率0.21%，同比增加0.03pp，公司2025 年上半年毛利率64.43%，同比下滑0.94pp，公司通过降本增效，在集采降价大背景下，缓和了毛利率下降趋势；净利率28.06%，同比下滑0.35pp。

生化、发光受集采、DRG 等政策负面扰动，但Q2 环比改善明显。2025H1，DRG、检验互认等政策对终端检验量产生负面影响，但公司借助集采加速国产替代进程，进一步巩固和提升了市场占有率，我们预计公司核心发光试剂在2025H1 实现接近持平的良好表现，其中Q2 同比有望回到正增长状态，改善显著；同时600 速发光和生免流水线装机量持续保持较高水平，中长期有望保持持续的高成长性；微生物、分子诊断等其他业务在终端需求减弱下基本保持稳定。

海外持续推进本地化运营，出海逐步步入正轨。2025H1 公司实现境外收入1.42 亿元，同比增长16.8%。公司已在中国香港、匈牙利、印尼设立子公司，推进本地化运营。

    　　产品已进入亚洲、欧洲、北美洲、南美洲、非洲等，涵盖100 多个国家和地区。

创新产品即将进入收获期。2025H1 公司研发投入3.5 亿元，占营收16.99%。发光方面，超高速发光AutoLumo S900 已获证上市；微生物诊断方面，微生物质谱检测系统Autof T 系列、微生物培养监测仪BC120 Plus 等产品陆续推出；分子诊断方面，全资子公司思昆生物已完成Sikun 全系列产品布局，推出四款基因测序仪及全自动病原分析系统（APAS），成功切入非临床市场，全自动基因测序文库制备仪AISPre3200已顺利进入试产阶段；质谱业务方面，公司成功推出液相色谱串联质谱系列产品，并在此基础上推出国内首创的液相色谱串联质谱流水线AutomsQ600，进一步强化高端检测平台布局；流水线与自动化方面，推出自主研发集成式智能化流水线Autolas B-1Star 系列。

盈利预测与估值：根据财报数据，我们预计公司短期持续受政策扰动，未来在出海和创新产品驱动下，有望恢复高成长性。预计2025-2027 年营业收入45.12、52.44、62.79 亿元(+1%、16%、20%)，调整前分别为47.89、57.47、68.37 亿元；预计归母净利润11.80、13.99、17.44 亿元(-1%、19%、25%)，调整前分别为12.51、15.35、18.77 亿元。公司当前股价对应2025-2027 年20、17、14 倍PE，维持“买入”评级。

风险提示：行业政策变化风险、市场竞争加剧风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。