赣锋锂业(002460)：锂价下跌拖累业绩 自有资源逐渐放量

事件：公司发布2025 年半年报。1）业绩：公司25H1 营收/归母净利/扣非归母净利83.8/-5.3/-9.1 亿元，同比-12.7%/减亏30.1%/增亏469.1%，其中25Q2 为46.0/-1.8/-6.7 亿元，同比+1.6%/减亏45.4%/增亏815.0%，环比+22.1%/减亏50.7%/增亏176.9%。业绩符合预期。2）分红：公司表示2025年半年度不派发现金红利、不送红股、不以公积金转增股本。

锂价下行拖累锂盐业务，锂电池增长对冲部分压力。锂盐板块：1）量：阿根廷Cauchari-Olaroz 盐湖项目产能爬坡中，Mariana 盐湖项目一期年初正式投产，马里Goulamina 锂辉石项目一期投产；2）价：25 年H1 锂产品价格单边下行，Q1/Q2 电池级碳酸锂均价为7.5/6.5 万元/吨，同比-26.1%/-38.2%，环比-0.7%/-13.6%；3）利：锂系列产品毛利率8.4%，同比降3.4pct。锂电池板块：1）量：锂电池实现营业收入29.8 亿元，同比+9.9%；2）利：锂电池毛利率14.2%，同比上升4.3pct，受益于储能系统及机器人电源等高附加值产品。

非经营性项目及周期性减值构成业绩的主要拖累。1）公允价值变动损失拖累业绩：25 年H1 公允价值变动损益-2.8 亿元，占利润总额30%，较上年同比减少6.0 亿元，其中25Q2 为-0.5 亿元，环比减少1.7 亿元。H1 公允价值变动主要由于锂价下行，公司持有的金融资产Pilbara 股价下跌所致，公司积极采用领式期权策略减小Pilbara 股价波动对公司业绩的影响，其中股票公允价值变动损失6.2 亿元，领式期权收益3.8 亿元，该投资组合公允价值变动损失2.4 亿元。

2）投资收益：25 年H1 净收益3.14 亿元，较上年同比减少0.7 亿元，H1 投资损益主因处置部分储能电站及联营企业产生收益4.99 亿元，按权益法确认的联营企业投资损失部分抵消收益。3）资产减值：25 年H1 资产减值1.95 亿元，同比增加1.1 亿元，主要由于锂行业周期性影响，对存货计提叠加跌价准备，其中25Q2 减值1.3 亿元，环比增加0.6 亿元。

核心看点：自有资源陆续投产，冶炼龙头向一体化龙头迈进。1）锂资源自给率提升：阿根廷Mariana 盐湖、马里Goulamina 锂矿产能爬坡，四川赣锋5万吨锂盐项目完成生产线调试，2025 年锂资源自给率超50%；2）固态电池突破：上下游一体化布局，21700 圆柱电池量产线建设，预计2026 年初投产，304Ah 方形储能固态电池完成开发，性能显著优于传统液态电池，低空经济电池获民航局认证并完成多批次交付。

投资建议：公司自有资源进入集中放量期，同时具备成本优势，增强锂盐业务盈利能力，虽然2025 年因非经营性减值大幅拖累业绩，但是伴随后续锂价的上涨，我们预计公司2026-2027 年归母净利实现扭亏，分别为8.8、37.4 亿元，对应8 月25 日收盘价的PE 为90、21 倍，维持“推荐”评级。