中国太保(601601)：业绩增速转正 持续推动分红险转型

　　事项：

2025H1，集团实现归母净利润同比+11%至279 亿元，归母营运利润同比+7.1%至199 亿元。其中太保寿险实现NBV 可比口径下同比+32.3%至95 亿元；太保产险COR 同比-0.7pct 至96.4%。2025H1，集团实现净/总/综合投资收益率（非年化）1.7%/2.3%/2.4%，同比-0.1pct/-0.4pct/-0.6pct。截至2025H1，集团内含价值较上年末+4.7%至5889 亿元；归母净资产较上年末-3.3%至2819 亿元。

    　　评论：

量价齐驱NBV 高增，新单期缴中分红险占比提升。2025H1，太保寿险实现NBV 可比口径下同比+32.3%至95 亿元。1）从量价角度看，新业务价值率同比+0.4pct 至15%，预计持续受益于预定利率调整与报行合一，同时新保业务合计同比+26.3%至630 亿元。2）从渠道结构看，银保增速亮眼，新保业务同比+95.6%，预计报行合一影响逐步消退，银行发展中收诉求与险企积极重视银保渠道双共振，25H1 期缴举绩网点数同比+28.9%；但代理人渠道新保业务增速承压，预计受报行合一影响仍较为明显，25H1 月均保险营销员18.3 万人，较上年-0.1 万人（-0.5%）。3）从产品结构看，25H1 总保费中传统险/分红险/万能险分别占比64%/19%/12%，浮动收益型合计占比31%；新保期缴中分红险占比提升至42.5%，彰显公司推动分红险转型决心。

产险整体量稳价优，个人信保业务拖累非车险COR。2025H1，太保产险实现原保费1128 亿元，同比+0.9%。其中车险同比+2.8%，非车险同比-0.8%，预计主要受健康险影响（同比-3.8%）。承保盈利向优，2025H1 综合成本率96.3%，同比-0.8pct，其中赔付率同比-0.1pct 至69.5%，费用率同比-0.7pct 至26.8%。

分险种来看，车险COR 为95.3%，同比-1.8cpt，预计主要受益于上半年灾害同比减少。非车险合计COR 为97.6%，同比+0.4pct，主要受个人信保业务影响，剔除后同比-2.3pct 至94.8%。具体来看，健康险/农险/责任险/企财险分别为99.3%/98.8%/99.4%/92.8%，分别同比-1.5pct/+1pct/持平/-1.3pct。

FVTPL 固收资产影响投资端，积极增配债券、股票、基金等核心资产。截至2025H1，集团投资资产2.92 万亿，较上年末+7%。2025H1，集团实现净/总/综合投资收益率（非年化）1.7%/2.3%/2.4%，同比-0.1pct/-0.4pct/-0.6pct，主要受FVTPL 类固收资产波动影响。配置结构上，截至25H1 集团债券配置占比62.5%，较上年末+2.4pct；股票较上年末+0.4pct 至9.7%，与基金合计11.8%。

其中，股票资产中FVOCI 类占比34%，较上年末+4pct。

投资建议：公司投资端同比依旧略有承压，但环比投资端显著向好，带动业绩增速扭正。我们调整公司2025-2027 年 EPS 预测值为5.2/5.5/5.7 元（原4.9/5.0/5.1 元），给予2025 年 PEV 目标值为 0.75x，对应 2025 年目标价为47.5 元，维持“推荐”评级。