桐昆股份(601233)：上半年业绩符合预期 布局煤头领域增强竞争力

事件：公司发布2025 年半年报，报告期内实现营业收入441.6 亿元，同比下降8.41%，归母净利润10.97 亿元，同比增长2.93%，扣非净利润10.54 亿元，同比增长16.72%；其中二季度单季实现收入247.4 亿元，同比下降8.73%，环比增长27.4%，归母净利润4.86 亿元，同比增长0.04%，环比下降20.54%。

涤纶长丝价格有所下跌，成本下降推动毛利率提高。2025 年上半年，公司基本面始终保持健康稳定，涤纶长丝价格以整体跟随成本端运行为主，一季度价格窄幅震荡，二季度相对震荡加剧。报告期内，公司涤纶长丝产品收入378亿元，同比下降9.6%，销量595 万吨，同比增长1.3%，销售均价6352 元/吨，同比下跌10.8%；PTA 收入35.2 亿元，同比下降7.5%，销量83 万吨，同比增长14.3%，销售均价4268 元/吨，同比下跌19.1%。上半年公司主要原材料PX、PTA 采购价同比分别下跌18.9%、18.1%，MEG 采购价同比上涨0.71%，公司综合毛利率6.76%，同比提高0.57 pct。

二季度产品价格环比小幅下跌，涤纶长丝销量增长明显。2025 年二季度，公司涤纶长丝收入213 亿元，环比增长29.2%，销量345 万吨，环比增长38.2%，销售均价6172 元/吨，环比下跌6.5%；PTA 收入16.9 亿元，环比下降7.6%，销量41 万吨，环比下降3.2%，销售均价4166 元/吨，环比下跌4.6%；原材料PTA、MEG、PX 市场均价环比均有所下跌，公司综合毛利率6.0%，环比下降1.7 pct。三季度以来，涤纶长丝主要品种和PTA 平均价差环比二季度有所收窄，随着金九银十需求旺季来临，涤纶长丝盈利空间有望向好。

国内涤纶长丝龙头地位稳固，成功布局煤头领域。公司是全球最大的涤纶长丝生产企业，同时布局原料 PTA、MEG 的生产，并向上游延伸参股投资浙石化 20%股权，形成炼化-PTA、MEG-聚酯-纺丝-加弹-纺织全产业链布局。

2025 年上半年，公司成功布局煤头领域，在吐鲁番地区获取优质煤矿资源，该煤矿储量达 5 亿吨，初始开采规模为 500 万吨/年。目前，中昆公司正紧锣密鼓推进煤气头项目建设，计划 2026 年底至 2027 年一季度实现投产，届时将全面打通油头、煤头、气头全链条。在新疆区域，公司正构建从气头、煤头到“一根丝、一匹布” 的全产业链体系，产业协同效应将持续释放。后续公司将聚焦芳烃路线合作机会，力争掌控 PTA 和乙二醇两大核心原料，进一步强化核心竞争力。

维持“增持”投资评级。预计2025-2027 年公司归母净利润分别为19.6 亿、25.3亿、30.9 亿元，EPS 分别为 0.81、1.05、1.29 元，当前股价对应PE 分别为18、14、11 倍，维持“增持”投资评级。