深度*公司*恒力石化(600346)：经营韧性展现 一体化优势增强

公司发布2025 年半年报，上半年实现营业总收入1039.44 亿元，同比降低7.68%，归母净利润30.50 亿元，同比降低24.08%。其中，第二季度实现营业总收入468.98亿元，同比降低13.45%，归母净利润9.99 亿元，同比降低46.81%，公司管理效能提升，财务指标优化，产品销量稳步增长，看好公司炼化一体化产业链优势，维持买入评级。

    　　支撑评级的要点

经营韧性凸显，财务指标优化。2025 年上半年公司销售毛利率为11.96%，同比增长0.10 pct ， 其中炼化产品/PTA/ 聚酯产品毛利率分别为17.95%/3.49%/11.82%，同比分别+1.37pct/-1.33pct/-3.95pct；子公司恒力炼化和恒力石化（大连）上半年分别实现净利润16.49 亿元和4.71 亿元，同比分别增长51.24%和45.65%。2025 年上半年，期间费用（销售费用+管理费用+研发费用+财务费用）率为4.43%，同比下降0.22 pct，其中财务费用为25.07 亿元，同比降低18.41%, 截至2025 年二季度末，公司资产负债率为76.89%，同比降低1.13 pct，公司深化降本增效，管理效能提升，经营韧性凸显。

产销量稳步增长，一体化优势提升。2025 年上半年公司炼化产品/PTA/新材料产量分别为1211.67 万吨/843.27 万吨/321.01 万吨， 同比+9.53%/+1.64%/+8.64%,销量分别为939.60 万吨/760.37 万吨/287.42 万吨，同比+9.89%/+3.52%/+10.59%。恒力石化构建“原油—芳烃、烯烃—PTA、乙二醇—聚酯—民用丝/工业丝/薄膜/塑料”世界级一体化协同模式。公司以“大型化、规模化、一体化”为核心，引入国际一流设备与工艺并创新优化，在单位成本、物耗能耗、交付效率上具备优势。随着生产成本较高、装置老旧的小型炼厂逐步被淘汰，炼化行业集中度持续提升，大型新建炼厂竞争力将逐步凸显,公司未来业绩有望修复。

分红回购政策稳健，新材料业务扩张。2025 年上半年，公司经营活动现金流净额达194.77 亿元，同比增长55.42%，公司拟派发现金分红5.63 亿元，分红比例为18.46%。公司实际控制人之一陈建华计划自2025 年4 月9 日起12个月内以集中竞价交易方式增持公司股份不低于5 亿元，不超过10 亿元。

公司实际控制人坚定增持，提升市场信心。另一方面，公司不断升级优化产业模式，推动经营规模的量变与业务结构的质变，公司2025 年上半年研发费用为8.29 亿元，同比增长1.36%，下属子公司康辉新材重点打造全球领先的高端化、差异化、绿色环保型的功能性膜材料、 高性能工程塑料和生物可降解材料。公司注重股东回报，长期投资价值凸显，同时新材料业务有序扩张，未来成长空间广阔。

    　　估值

基于石化行业内部产能结构性矛盾凸显，部分石化产品价格中枢震荡下行调整盈利预测。公司2025-2027 年归母净利润分别为72.73 亿元、86.09 亿元、102.02 亿元。预计公司2025-2027 年每股收益分别为1.03 元、1.22 元、1.45 元，对应的PE 分别为16.6 倍、14.1 倍、11.9 倍。公司经营韧性展现，一体化优势增强，维持买入评级。

    　　评级面临的主要风险