森萱医药(830946)：原料药出口高增长 新品种商业化兑现

2025H1 营收2.61 亿元，同比-4%，归母净利润6792 万元，同比-3%公司发布2025 年半年报，2025H1，公司实现营收2.61 亿元，同比下滑4.15%，归母净利润6792.01 万元，同比下滑2.53%，毛利率48.54%，2024H1 为43.97%；考虑到需求下降、印度产业调整等因素的影响，我们维持2025-2027 年盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润为1.30/1.53/1.74 亿元，对应EPS 为0.30/0.36/0.41元/股，对应当前股价PE 为39.9/34.0/29.8 倍，维持“增持”评级。

积极开拓海外市场，氟尿嘧啶、扑米酮等原料药品种出口收入增长分产品来看，2025H1，公司原料药实现营收1.56 亿元，同比增长2.61%，毛利率57.32%，比2024H1 同比增长1.96 个百分点；医药中间体营业收入和营业成本较2024H1 分别减少1,714.45 万元、1,616.72 万元，同比分别减少34.16%、41.59%，主要由于农药化工原料市场需求量减少,子公司宁夏森萱氟氯系列医药中间体的收入和成本分别下降826.99 万元、770.62 万元，公司利托那韦等医药中间体受下游需求也有所下降。2025H1，公司通过积极的海外注册，不断开拓海外市场，公司实现直接出口收入8,327.21 万元，同比增长13.32%。从产品看，氟尿嘧啶、扑米酮、丙硫氧嘧啶等原料药品种出口收入增长是海外收入增长的主要因素；从地区看，欧洲和北美洲出口收入增长是海外收入增长的主要因素。

次新原料药品种琥布宗、来特莫韦、吲哚菁绿均已形成了商业化订单2025H1，公司子公司南通公司年产40 吨利托那韦、60 吨琥布宗原料药建设项目已达到可使用状态转固，2025 年6 月30 日相比2024 年12 月31 日在建工程减少2316.92 万元，下降95.52%。研发方面，2025 年4 月，子公司南通公司丙硫氧嘧啶原料药成功斩获欧盟CEP 认证。在新品研发管线布局上，重点围绕抗病毒、抗肿瘤、抗癫痫等领域进行管线研发；在商业化进程上，成熟一个推出一个，持续推进新品上市，近期公司的次新原料药品种琥布宗、来特莫韦、吲哚菁绿均已形成了商业化订单。