中国海油(600938)公司动态研究：增储上产以量补价 公司经营彰显韧性

　　投资要点:

    　　公司持续推进增储上产，2025H1 稳健经营彰显韧性

2025 年上半年，面对严峻复杂的外部形势和国际油价震荡下行压力，公司立足油气主业根基，以增储上产筑牢发展底气，以科技创新激活增长动能。2025 上半年，公司实现营业收入2076.08 亿元，同比减少8.45%；实现归属于上市公司股东净利润695.33 亿元，同比减少12.79%。分板块来看，2025 年上半年，公司石油液体实现销售收入1439.98 亿元，同比-10.7%，天然气实现销售收入277.47 亿元，同比+16.3%；销量方面，石油液体实现销量290.0 百万桶，同比+2.8%，天然气实现销量489.2十亿立方英尺，同比+13.5%；实现价格方面，石油液体平均实现价格69.15 美元/桶，同比-13.9%，天然气平均实现价格7.90 美元/千立方英尺，同比+1.4%。期间费用方面，2025 年上半年，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.88%/1.64%/0.34%/-0.26% ， 同比+0.12pct/+0.15pct/+0.003pct/-0.82pct。2025 年上半年，经营活动产生的现金流量净流入额为1091.82 亿元，同比下降7.9% ，主要是国际油价下降带来的油气销售现金流入下降。

    　　2025Q2 油价大幅下跌，归母净利润阶段承压

2025Q2，公司实现归母净利润329.70 亿元，同比-70.42 亿元，环比-35.93亿元；实现毛利润526.14 亿元，同比-96.40 亿元，环比-57.78 亿元。2025Q2，公司销售毛利率52.22%，同比减少1.77 个百分点，环比减少2.43 个百分点；销售净利率32.75%，同比减少1.96 个百分点，环比减少1.50 个百分点。期间费用方面，2025Q2 公司销售/管理/研发/财务费用分别为8.88/17.63/3.84/-7.03 亿元，同比+0.53/-0.06/-0.43/-22.82 亿元，环比-0.50/+1.15/+0.63/-8.58 亿元。2025 年上半年，国际油价宽幅震荡，布伦特原油均价同比跌幅15.1%。据Wind，2025Q2 布伦特原油期货结算均价为66.71 美元/桶，较2025Q1 均价74.98 美元/桶下滑明显，公司持续增储上产，推进提质降本增效，部分抵御了国际油价下降的不利影响。2025 年上半年，桶油作业费为6.76 美元／桶油当量，较上年同期6.81 美元／桶油当量减少0.7%。

    　　高盈利+高分红价值凸显，与股东共享发展成果

公司是中国最大的海上原油及天然气生产商，亦是全球最大的独立油气勘探及生产集团之一。在油气行业，公司具备核心竞争优势，油气资源规模大，产量增长能力行业领先，是中国海域最主要的石油和天然气生产商，具备丰富的油气勘探开发经验，已成为中国海域盆地专家，掌握海上油气勘探开发成套技术体系，成本管控良好，财务表现稳健，具备多元化资产结构，稳健推进绿色低碳发展。同时，公司将一如既往重视股东回报，在各年度建议股息获股东大会批准的前提下，2025 年至2027年，全年股息支付率不低于45%，并将秉承回报股东的原则，适时对股息政策进行调整。

2025 年8 月27 日，公司董事会宣布向股东派发中期股息为每股0.73 港元（含税）（截至2024 年6 月30 日止6 个月：每股0.74 港元（含税）），按董事会宣派日期已发行股数暂估，总计约34,697 百万港元（含税），约人民币31,602 百万元（含税）。

    　　盈利预测和投资评级

我们适度调整公司盈利预测，预计公司2025-2027 年营业收入分别为4147、4331、4386 亿元，归母净利润分别为1343、1385、1411 亿元，对应PE 分别9.24、8.97、8.80倍。公司是中国最大的海上原油和天然气生产商，我们持续看好公司经营韧性与增长潜力，维持“买入”评级。

    　　风险提示

宏观经济及政策风险、气候变化及环保政策风险、原油及天然气价格波动风险、市场竞争日益加剧风险、无法实现并购与剥离行为带来预期收益的风险、新项目进度不及预期风险、汇率风险、外汇管制风险。