老凤祥(600612)：25Q2收入转正 加盟渠道企稳

　　事件描述

2025 上半年公司实现收入334 亿元，同比下滑16.5%，实现归母净利润12.2 亿元，同比下滑13.1%，单二季度实现收入158 亿元，同比增长10.5%，归母净利润6.1 亿元，同比增长0.9%，扣非归母净利润4.1 亿元，同比下滑34.5%。

    　　事件评论

单二季度公司调整渠道布局，加盟店止住净关的趋势，加速线上渠道布局。2025 上半年公司净关店288 家至5550 家，自营店188 家，加盟店5362 家。其中2025Q1-2 国内加盟店分别-289、+9 家，二季度止住加盟店净关趋势，并着重布局主题店，报告期末藏宝金店达130 家、凤祥喜事店达37 家。报告期内，公司开设运营天猫旗舰店，推进线上线下融合发展，借助淘宝天猫珠宝饰品行业首届“超级首饰发布”，直播展示国家级非遗工艺珍品及新开发产品，显著提升了线上营销能力。

预计二季度投资金销售较优，丰富黄金饰品的产品体系，助推品牌年轻化转型。在二季度的高金价下，全行业投资金销量同比增长18%，而黄金饰品销量同比下滑24%，在此背景下，单二季度公司收入同比增长11%，而毛利率同比下降2.4pct 至8.3%，毛利额同比下滑15%，预计主因投资金销售较优，使得收入增速环比一季度转正，但投资金利润率较低，导致毛利率有所回落。拆分品类来看，2025 上半年珠宝首饰、黄金交易业务营收分别同比下降18%、10%，毛利率分别同比下降0.4pct、0.3pct。但同时，公司报告期内相继推出“盛唐风华”“凤舞九天”“八宝罗盘”等主题新品，并联名圣斗士星矢IP，持续提升金饰产品力，展示了老凤祥“传统工艺+现代设计”的创新理念和品牌年轻化形象。

二季度持续合理精简费用投放，政府补助计入非经常项，导致扣非净利润下滑。单二季度，营业税金增加2.2 亿元，主因下属子公司印花税增加所致；二季度四项期间费用合计减少4716 万元，延续下降的趋势，其中销售、管理费用分别减少4%、31%，主因员工薪酬相关费用减少，反映公司在行业波动阶段，或将各线员工待遇与销售挂钩，合理降本增效。2025 上半年公司收到政府补贴共计3.5 亿元，计入非经常项，导致二季度扣非净利润有所下滑。

总体来看，二季度公司毛利额同比下滑15%，归母净利润同比增长1%，反映行业层面金饰需求仍有一定承压，但也倒逼公司加快年轻化转型，升级单店质量，精简费用投放；同时二季度加盟渠道企稳，线上快步发展，公司仍具备渠道规模优势和较强的品牌力，下半年低基数下业绩有望迎进一步改善。预计2025-2027 年EPS 有望实现3.28、3.62、3.93元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

1、金价波动增大，影响黄金饰品消费需求；