中炬高新(600872)：持续调整 静待反转

美味鲜25Q3 收入/归母净利润分别同比-19.37%/-41.93%，持续调整业绩压力仍存。Q3 公司重视价盘维护与渠道库存健康，业绩仍处于调整期。利润端毛利率延续改善趋势，但费用投入增加导致盈利能力承压。展望明年，公司新管理层有望继续推进改革，并加大并购与渠道拓展，期待公司加速改革节奏，走出低谷逐步改善。考虑到前三季度经营压力，我们调整25-26 年公司eps 分别为0.76、0.88 元，对应25 年估值24X，调整至“增持”评级。

美味鲜25Q3 收入/归母净利润分别同比-19.37%/-41.93%，持续调整业绩压力仍存。公司披露2025 年三季报，前三季度实现收入/归母净利润/扣非归母净利润31.56/3.80/3.84 亿元，分别同比-20.01%/-34.07%/-30.45%。单Q3实现收入/归母净利润/扣非归母净利润10.24/1.23/1.21 亿元，分别同比-22.84%/-45.66%/-43.09%。美味鲜公司前三季度实现收入/归母净利润31.07/3.67 亿元，分别同比-18.40%/-34.13%，单Q3 实现收入/归母净利润10.09/1.20 亿元，分别同比-19.37%/-41.93%。

酱油表现承压，其他业务延续下滑趋势。分产品看，25Q3 酱油/鸡精鸡粉/食用油/ 其他产品分别实现收入5.99/1.38/0.89/1.34 亿元， 同比-19.16%/-23.76%/-31.54%/-8.84%，均有所下滑。公司三季度在环境弱复苏背景下，虽然收入承压，但仍坚持维护价盘，调整节奏保持渠道库存恢复良好，基本修正价格倒挂情况。分区域看，25Q3 东部/南部/中西部/北部区域分别收入2.1/4.2/2.1/1.2 亿元，同比-27.3%/-19.7%/-11.5%/-20.3%。25Q3 末全国经销商数量2898 家，环比Q2 末净增加99 家，渠道持续渗透。

费用投放增加，净利率承压。Q3 公司毛利率39.5%，同比提升0.7pcts，环比Q2 提升0.1pcts，主要系原材料成本价格下降及供应链精细化管理提升效率。Q3 销售/ 管理/ 研发费用率分别为14.3%/8.9%/3.2%， 分别同比+8.1/+1.9/+0.4pcts，费用率大幅提升主要受收入下降经营杠杆影响，以及公司加大市场推广及品牌宣传投入所致。Q3 税率12.5%，同比下降4.9pcts。

    　　公司Q3 归母净利率为12.0%，受费用率提升影响，同比下降5.1pcts。

Q4 及全年展望：调整期清理包袱，期待走出困境。公司在三季度依然坚持价盘修复成果的巩固，以及两支队伍信心建立的工作方向，当前库存已经恢复到良性水平。Q4 预计收入高基数叠加春节错期影响，整体经营仍有压力。虽然短期业绩承压，但公司逐步清理包袱，积极推进变革，持续围绕“强基、多元、 高效”的管理主题推进长期策略。期待公司恢复业务基本盘的同时，释放增长潜力。

投资建议：持续调整，静待反转，调整至“增持”评级。美味鲜25Q3 收入/归母净利润分别同比-19.37%/-41.93%，持续调整业绩压力仍存。Q3 公司重视价盘维护与渠道库存健康，业绩仍处于调整期。利润端毛利率延续改善趋势，但费用投入增加导致盈利能力承压。展望明年，公司新管理层有望继续推进改革，并加大并购与渠道拓展，期待公司加速改革节奏，走出低谷逐步改善。考虑到前三季度经营压力，我们调整25-26 年公司eps 分别为0.76、0.88 元，对应25 年估值24X，调整至“增持”评级。