三维化学(002469)：业绩短暂承压 高分红彰显投资价值

　　三季度业绩短暂承压，高分红彰显投资价值

公司发布25 年三季报，25Q1-3 公司实现营业收入19.41 亿元，同比+14.63%，实现归母净利润1.53 亿元，同比+5.14%，其中Q3 单季度实现营业收入6.92 亿元，同比+3.61%，实现归母净利润0.33 亿元，同比-46.18%，三季度收入和利润短暂承压，考虑到公司全力推进“醋酸丁酸纤维素产品优化提升技改项目”进度，力争高品质“异辛酸”新增产能（50000 吨/年）尽快投产，我们预计新业务有望对公司中长期成长贡献增量，截止10月24 日收盘，公司股息率（TTM）达4.56%，高分红彰显投资价值。

化工产品价格下降拖累毛利率，在手订单充裕

25Q3 公司单季度毛利率为13.85%，同比-6.97pct，前三季度累计毛利率为17.77%，同比-1.98pct，我们判断毛利率承压或主要由于公司化工产品价格的下降，以辛醇为例，据化工在线数据，25 年以来辛醇价格持续走低， 25Q3辛醇平均价格为7379.10 元/吨，同比-15.58%，10 月以来，辛醇的价格或仍在探底，预计后续化工实业产品的价格下跌对公司毛利率仍有拖累。工程业务方面，25Q3 末公司已签约未完工订单约16.41 亿元，25Q3 单季度新签约工程订单3.73 亿元，此前中标的北方华锦联合石化有限公司 EPC项目累计实现收入8.04 亿元，累计收款 7.97 亿元。

费用控制能力有所增强，现金流仍保持流入状态25Q1-3 公司期间费用率为9.82%，同比-1.19pct，其中销售、管理、财务、研发费用率分别为0.90%、5.00%、-0.02%、3.94%，同比分别-0.07、-0.76、+0.23、-0.58pct，费用控制能力有所增长。25Q1-3 公司资产及信用减值损失合计冲回949.21 万元，同比基本持平。综合影响下25Q1-3 净利率为7.67%，同比-1.17pct，其中Q3 单季度净利率为4.35%，同比-5.59pct。现金流方面， 25Q1-3 公司CFO 净额为1.19 亿元，同比少流入1.31 亿元，收现比同比-22.46pct 至100.62%，付现比同比-18.97pct 至94.36%。

    　　中长期增长可期，维持“买入”评级

公司在手订单充裕，我们看好中长期成长性，新项目达产后亦有望贡献潜在业绩增量，考虑到前三季度公司化工业务收入有所承压，我们调整公司25-27 年公司归母净利润至2.7、3.3、4.2 亿（25-27 年前值3.3、4.3、5.5亿），对应PE 为21.47、17.24、13.71 倍，维持“买入”评级。