舍得酒业(600702)：2025Q3报表继续释放压力 普通酒及电商渠道表现较好

第三季度收入及净利润延续调整态势。2025Q1-3 公司实现营业总收入37.02亿元/同比-17.0%，归母净利润4.72 亿元/同比-29.4%；其中2025Q3 营业总收入10.00 亿元/同比-15.9%，归母净利润0.29 亿元/同比-63.2%。

2025Q3 受政策影响收入延续下滑，低价位产品、电商渠道表现较好。分产品看，2025Q3 中高档酒收入6.87 亿元/同比-23.4%，普通酒收入1.81 亿元/同比+18.0%，产品结构变化延续此前趋势，我们预计沱牌特曲T68 增速最快，品味舍得下滑幅度仍高于整体、动销及开瓶表现或好于收入端。分渠道看，2025Q3 批发代理渠道收入7.54 亿元/同比-23.4%，电商销售渠道收入1.14亿元/同比+71.4%，电商渠道以差异化产品为主，销售表现较好。分区域看，2025Q3 省内收入2.68 亿元/同比-22.8%，省外收入6.00 亿元/同比-14.7%，省外调整较早、基数低，预计其中山东聊城/德州、天津等表现较好，河南市场触底回升。

2025Q3 净利率同比下降3.7pcts，现金流表现亦有压力。2025Q3 公司毛利率62.1%/同比-1.57pcts，税金及附加/销售费用/管理费用率分别为18.4%/25.3%/13.4%，同比+0.7/+0.48/+2.34pcts，收入承压背景下销售费用率相对稳健，反映公司费投精益化管理能力逐步提升；管理费用率上升较多预计系人员工资等刚性支出所致。2025Q3 销售收现9.24 亿元/同比-19.4%，经营性现金流净额-3.12 亿元/同比减少1.88 亿元；截至2025Q3末合同负债1.13 亿元/环比-0.45 亿元/同比-35.2%。

盈利预测与投资建议：考虑到2025 年行业景气度加速下行，需求恢复仍具有不确定性，全年收入端仍有压力；明后年伴随场景和需求逐步复苏，公司产品、渠道调整逐步收获成效，预计在低基数下恢复增长。利润端看，2025年产品结构沉降影响毛利率表现，费用投入预计仍将适当加大力度，但考虑到去年非常规高基数税费影响，今年利润率仍将录得提升。略下调此前收入及净利润预测，预计2025-2027 年公司收入46.2/51.0/57.1 亿元，同比-13.8%/+10.3%/+12.0%（前值同比-10.2%/+10.3%/+14.0%）；预计归母净利润5.8/6.7/7.8 亿元， 同比+67.9%/+15.2%/+16.5% （ 前值同比+101.5%/+14.2%/+25.6%）；当前股价对应25/26 年34.1/29.6 倍PE，维持“优于大市”评级。