九华旅游(603199)：25Q3业绩略有承压 关注新项目进展

概况：25Q1-3，营收6.68 亿元/+17.40%，归母净利1.81 亿元/+17.65%，扣非净利1.76 亿元/+20.16%。其中，25Q3 营收1.85 亿元/+6.37%，归母净利0.39 亿元/-0.70%，扣非净利0.37 亿元/+1.07%。

Q3 成本费用影响业绩表现。25Q3，毛利率同比-1.5pct 至44.8%，销售/管理/财务费率同比+0.1/-0.01/+0.1pct 至5.5%/11.6%/-0.03%，其他收益占收比同比-0.3pct 至0.3%，带动归母净利率同比-1.5pct 至21.1%。成本费用压力较大，我们预计为，1）社保基数调整等带来职工薪酬略有增长；2）交通转换中心改造24Q3 转固带来折旧增加；3）政府补贴减少。

双节假期客流较好，定增撤回，关注新项目进展。1）客流：据九华融媒，国庆中秋假期前5 天，九华山风景区游客接待量超24 万人次，客流表现较好。2）定增撤回：9 月10 日，公司公告综合考虑当前市场环境变化、公司发展规划等原因，决定终止定增事项。3）新项目：7 月23 日，董事会同意开展收购石台白鹭湾旅游发展有限公司全部股权、石台旅游发展股份有限公司部分股权的前期工作，两项收购有望进一步提升公司旅游市场竞争力，加速旅游资源整合，打造区域旅游综合体，优化拓展公司产业布局。同时，狮子峰索道项目有望26 年底建成，15 年期间，年平均营收1.1 亿元，平均利润总额0.5 亿元。

投资建议：公司依托中国佛教四大名山之一的九华山自然资源，拥有景区内多条索道缆车的经营权和客运专营权、景区内外多个中高端酒店以及旅行社业务，在旅游行业快速恢复和寺庙游兴起的大环境下，不断优化自身运营能力，延展新项目，推动业态创新；受益于景区内外交通优化，吸引更多客流；落实国企深化改革，抢抓安徽省文旅发展机遇，有望实现高质量发展，带动经营业绩稳步增长。我们预计公司2025-2027 年实现营收 8.8/10.0/11.8 亿元，归母净利润2.1/2.5/2.8 亿元，当前股价对应 PE 18.5x/15.8x/14.0x。