科华数据(002335)：云基业务未来可期、持续加强出海布局

事件：公司25 年Q1-3 营收57.1 亿元，同+5.8%，归母净利润3.4 亿元，同+44.7%，扣非净利润3 亿元，同+36.9%,毛利率25.1%，同-0.2pct，归母净利率6%，同+1.6pct；其中25 年Q3 营收19.7 亿元，同环比+18.7％/-21.6％，归母净利润1 亿元，同环比+711.4%/-42.2％，扣非净利润0.8亿元，同环比+423.4%/-52.9％，毛利率25.3%，同环比-2/+2.7pct，归母净利率5.1%，同环比+4.4/-1.8pct。

深度绑定大厂客户、数据中心+智慧电能有望高增。根据我们测算，25年1-9 月智慧电能业务营收6.2 亿，同比基本持平，毛利率36.6%。智算中心业务营收约23.8 亿，占总营收比例41.7%，毛利率约35%。其中1）IDC 租赁端：我们预计25 年前三季度营收9.4 亿元，毛利率20%+；2）产品端：25 年前三季度营收14.4 亿元，同比+17.37%，毛利率约35%。

公司重点服务运营商、互联网大客户、银行金融等客户，其中银行非网点类UPS 及其他产品出货量同比增长近一倍、头部互联网大厂业务同比增长80%-90%，公司目标2026 年在互联网大厂的收入实现90%-95%的增长。

持续加强海外布局、拉动新能源业务逐步复苏。我们预计公司前三季度光储业务收入26.7 亿元，同+9.7%，毛利率17.9%，目前公司正加大海外业务拓展，其中美国市场通过ODM 方式积极推进；欧洲市场随着欧洲基地完善，出货量同比+100%以上；东南亚生产基地启用，将推动东南亚和中东地区业务的大幅落地，后续将依靠海外增长拉动新能源修复。

期间费用稳中有降、合同负债高增后续业绩释放可期。公司25 年Q1-3期间费用9.6 亿元，同-4%，费用率16.8%，同-1.7pct，其中Q3 期间费用3.6 亿元，同环比-11.2%/+20.5%，费用率18.2%，同环比-6.1/+6.4pct；25 年Q1-3 经营性净现金流1.7 亿元，同-9.8%，其中Q3 经营性净现金流1.9 亿元，同环比-38.3%/-417.6%；合同负债4.34 亿，较年初增长86.8%，后续业绩释放量级提升。

盈利预测与投资评级：考虑到Q3 国内大厂数据中心招标因芯片政策波动稍有滞缓，我们下调公司25-27 年盈利预测为归母净利润5/9/14(原值为 7/10/14)亿元，同增60%/83%/53%，基于公司仍是国内数据中心核心供应商，海外布局增长可期，维持“买入”评级。