长江电力(600900)：来水偏枯Q3业绩略承压 期待三峡满蓄带来的势能释放

　　长江电力发布2025 年三季报，前三季度实现营业收入657.41 亿元，同比-0.89%；归母净利润281.93 亿元，同比+0.6%。

前三季度业绩稳健。公司前三季度实现营业收入657.41 亿元，同比-0.89%；归母净利润281.93 亿元，同比+0.6%；其中，3Q25 实现营业收入290.44 亿元，同比-7.86%；归母净利润151.37 亿元，同比-9.16%。

来水偏枯导致Q3 电量下滑，三峡完成满蓄保障今冬明春用电需求。2025 年前三季度，乌东德水库来水总量约834.89 亿立方米，较上年同期偏枯6.04%；三峡水库来水总量约2988.80 亿立方米，较上年同期偏枯4.54%。前三季度2351.26 亿千瓦时，同比基本持平，其中3Q25 实现发电量1084.7 亿千瓦时，同比-5.84%。分电站来看，3Q25 三峡/葛洲坝/向家坝/溪洛渡/白鹤滩/乌东德分别实现发电量357.76/64.56/109.34/194.02/212.14/146.89 亿千瓦时，分别同比+10.66%/+19.46%/-10.97%/-17.03%/-13.21%/-15.38%，除三峡、葛洲坝外，公司其余电站电量均有下跌。测算公司3Q25 度电收入为0.268 元/千瓦时，同比-0.006 元/千瓦时，环比-0.018 元/千瓦时。10 月24 日，三峡水库完成2025 年175 米蓄水目标，有效蓄水量可达221.5 亿方，为今冬明春充分发挥供水、生态、发电、航运等综合效益奠定了坚实基础。

盈利能力进一步提升，积极推进新能源及抽蓄项目开发。前三季度公司毛利率为62.48%，同比+1.29pct；净利率为43.44%，同比+0.65pct。销售/管理/研发/ 财务费率分别为0.21%/1.52%/0.63%/10.89% ， 同比+0.02pct/+0.19pct/+0.1pct/-1.86pct。公司前三季度财务费用为71.61 亿元，同比-15.3%，其中3Q25 财务费用同比节省5.10 亿元。公司围绕抽水蓄能、新能源等领域，优化战略投资布局，前三季度实现投资收益约42.37 亿元，同比-0.67%，其中3Q25 实现投资收益16.48 亿元，同比+20%。

盈利预测与估值。水电电量相对稳定，奠定业绩增长基础；大力布局抽蓄和新能源，在手储备资源丰富；围绕主业开展投资业务，稳定的投资收益为业绩增长提供良好支撑；公司此前发布十五五期间分红规划，依然延续70%的分红率承诺，长期投资价值充足；截至10 月29 日，控股股东三峡集团合计增持公司9070.38 万股，增持金额25.31 亿元，彰显对公司未来发展的信心。

考虑到三季度来水偏枯，调整公司2025-2027 年归母净利润预期至330.15、344.23、355.61 亿元，同比增长1.6%、4.3%、3.3%，当前股价对应PE 分别为20.8x、20.0x、19.3x，维持“增持”评级。

    　　风险提示：来水情况不及预期；市场化电价机制建设不及预期；装机改造建设进度不及预期；用电需求不及预期等。