东方雨虹(002271)季报点评：收入转正 海外市场加速开拓

　　事件描述

公司2025 年前三季度实现营业收入206 亿元，同比下降5%；归属净利润8.1 亿元，同比下降37%，扣非净利润7.7 亿元，同比下降30%。3 季度实现营业收入70 亿元，同比增长9%；归属净利润2.5 亿元，同比下降27%，扣非净利润2.6 亿元，同比持平。

    　　事件评论

三季度收入转正，具有信号意义。据统计局2025 年1-9 月新开工面积同比下降19%，在此背景下防水企业经营继续承压，公司过去4 个季度收入增速分别为-15%、-17%、-6%、9%。单三季度收入增速转正，具有重要信号意义，一是随着防水行业下滑幅度收敛且价格趋于平稳，公司市占率提升的效果显现，二是海外业务对公司整体收入贡献开始显现。

毛利率尚未出现改善。公司前三季度毛利率约25.2%，同比下降3.9 个百分点，单三季度毛利率约24.8%，同比下降4.1 个百分点，环比下降1.9 个百分点。三季度毛利率环比下降，或主要源于民建集团集中返利和施工业务集中确认。6 月16 日东方雨虹民建集团发布提价函，由于存在渠道库存且提价存在滞后，该提价尚未体现在经营端。公司前三季度期间费率约16.6%，同比下降2.0 个百分点，单三季度期间费率约15.7%，同比下降2.8个百分点，环比下降1.4 个百分点，费率下降显著主要源于精简人员效率提升。最终前三季度归属净利率约3.9%，单三季度净利率约3.5%，若加回信用及资产减值损失，则前三季度归属净利率约7.0%，单三季度净利率约7.3%，体现了行业底部时公司的竞争优势。

应收账款显著改善，现金流进一步优化。公司2023-2025 年前三季度收现比约0.95、1.00、0.99，前三季度付现比约1.04、1.04、0.98，经营质量保持相对稳定，三季度末应收账款及票据约93 亿元，去年同期约114 亿元，体现了公司的渠道结构调整与风险管控优化。最终前三季度经营活动现金流净额约4.2 亿元，较去年同期大幅改善。

海外市场加速开拓。海外优先战略已初显成效，未来将成为公司未来重要的增长引擎，预计公司海外业务2027 年有望规模放量：一是来自海外产能扩张，在美国休斯敦、沙特阿拉伯、马来西亚、加拿大等地的生产基地均有序布局中，其中马来西亚工厂已于今年上半年完成试生产；二是来自海外并购项目，2025 年8 月公司公告拟以自有资金1.23 亿美元（换算为8.8 亿元）收购智利Construmart S.A.100%股权，10 月交割完成。ConstrumartS.A.成立于1986 年，在智利境内拥有约31 家建材超市，主要以销售建筑辅材、建筑结构材料、木材、地板、卫浴及厨房产品等，目前已发展成为智利建材零售领域头部企业，其部分在售产品与公司主销品类重叠，形成较强的协同效应，公司整合中国制造端的供应链优势，整合中国制造端的供应链优势。截至2024 年底Construmart 净资产为667.8亿智利比索（约4.95 亿人民币），营业收入 2822.7 亿智利比索（约20.93 亿人民币），净利润为47.7 亿智利比索（约0.35 亿人民币），对应收购PB 为1.8 倍，PE 为25 倍。

    　　预计公司2025-2027 年业绩为10、21、25 亿元，对应估值31、15、13 倍，估值较低。

    　　风险提示

    　　1、地产行业需求低预期；