百济神州(688235)：泽布替尼全球持续放量 血液瘤／实体瘤／自免等在研顺利推进

　　事项：

2025 年单三季度公司总收入14.12 亿美元，其中产品收入达13.95 亿美元；单三季度公司研发费用5.24 亿美元（同比增长5.5%），销售及管理费用5.29 亿美元（同比增长16.2%）；单三季度公司利润端实现盈利1.25 亿美元。2025 年前三季度公司总收入38.45 亿美元，其中产品收入38.06 亿美元；前三季度研发费用15.30 亿美元（同比增长8.4%），销售及管理费用15.26 亿美元（同比增长15.1%）；前三季度公司实现盈利2.2 亿美元（去年同期亏损4.93 亿美元）。

本季度公司再次更新2025 年全年收入指引为51-53 亿美元，GAAP 经营费用（研发费用、销售及管理费用）为41-43 亿美元。

    　　平安观点：

泽布替尼2025 年单Q3 全球销售额达10 亿美元，前三季度全球实现收入27.8 亿美元。2025 年单三季度公司泽布替尼全球销售额达10 亿美元（同比增长50.8%），单三季度泽布替尼在美、欧、中国实现销售额分别为7.4/1.6/0.9 亿美元，同比增速分别为46.6%/67.8%/36.2%；单三季度百泽安销售额达1.9 亿美元（同比增长16.7%）。2025 年前三季度泽布替尼全球销售额达27.8 亿美元（同比增长53.2%），前三季度泽布替尼在美、欧、中国销售销售额分别为19.9/4.3/2.6 亿美元， 同比增速分别为48.8%/75%/35.9%，2025 年前三季度百泽安销售额达5.6 亿美元，同比增长18.9%。

研发管线进展更新：（1）血液瘤领域：BCL2 抑制剂索托克拉治疗R/R WM潜在注册2 期已完成入组，治疗R/R MCL 获FDA 突破性疗法认定；BGB-16673（BTK CDAC）头对头非共价BTK 抑制剂匹妥布替尼治疗R/RCLL 全球3 期已完成首例患者入组等。（2）实体瘤领域：B7H4 ADC、MTA 协同PRMT5 抑制剂、GPC3/4-1BB 双抗已完成概念验证；塔拉妥单抗一线治疗广泛期小细胞肺癌全球3 期已完成首例入组等。（3）免疫炎症领域：BGB-45035（IRAK4 CDAC）治疗类风湿关节炎临床2 期已完成首例入组；BGB-16673（BTK CDAC）治疗慢性自发性荨麻疹临床1b 期已完成首例患者入组等。

维持“推荐”评级。公司在血液瘤领域全方位布局，BTK 抑制剂泽布替尼全球放量迅速，此外BCL2 抑制剂、BTK CDAC 在研推进顺利。公司通过快速概念验证持续丰富研发管线，在实体瘤领域、免疫炎症领域等均持续取得进展，我们调整2025-2026年并新增2027 年收入预测为370.68、445.36、522.31 亿元（原预测25-26 年364.07、439.54 亿元），维持“推荐”评级。