片仔癀(600436)季报点评：业绩短期承压 期待毛利率改善

事件：2025Q1-Q3 公司实现营收74.42 亿元/-11.93%，归母净利润21.29亿元/-20.74%，扣非归母净利润18.91 亿元/-30.38%；其中25Q3 实现营收20.64 亿元/-26.28%，归母净利润6.87 亿元/-28.82%。

收入和毛利率短期承压，随天然牛黄降价，毛利率有望迎来改善。分板块来看，2025Q1-Q3 公司医药制造业实现收入40.16 亿元/-12.93%，其中肝病用药收入38.80 亿元/-9.41%，毛利率61.11%/-9.68pct，心脑血管用药收入0.93 亿元/-65.20%；医药流通业务收入28.87 亿元/-8.45%，毛利率8.64%/-4.19pct；化妆品业务收入4.00 亿元/-23.82%。根据中药材天地网数据显示，天然胆黄的价格从今年6 月至今，已经从高位的170 万元/公斤下降至140 万元/公斤。我们认为随原材料成本下降，公司的毛利率有望改善。

产品端聚焦核心赛道+多元布局，研发管线持续推进。公司以“片仔癀”为主产品，拥有锭剂及胶囊剂两种剂型，具有相同的成分及功能主治。持续做大做强茵胆平肝胶囊、复方片仔癀含片、川贝清肺糖浆、复方片仔癀软膏等系列产品。此外，公司拓展美妆赛道表现亮眼，明星产品皇后牌珍珠膏25H1销售额同比+60%。在新品研发上，今年10 月公司1.1 类中药创新药温胆片III 期临床完成首例受试者入组，适应症为轻、中度广泛性焦虑障碍。

持续发力渠道建设。截至2025 年6 月，在覆盖全国近400 家片仔癀国药堂的基础上，公司增加片仔癀国药堂、国医馆的设立；加强自营线上线下平台的精细化服务，聚焦拓展主流连锁渠道；通过全资子公司福建片仔癀健康科技有限公司，与益丰等多家头部知名连锁药房建立了全品类战略合作伙伴关系，实现终端门店覆盖超过10 万家。

投资建议：我们预计公司2025/2026/2027 年 EPS 分别为4.04/4.40/4.82元。公司核心产品片仔癀系列具备稀缺属性，维持 “增持”评级。