联影医疗(688271)：超声产品国内获批 医学影像产品矩阵进一步完善

　　核心观点

公司超声产品获批NMPA 注册证，覆盖超高端、高端、中端、经济型等全系列产品，支持在全身、心脏、心内科、产科、血管、重症监护、急救、麻醉及床旁等多种科室和应用场景中的使用。超声产品的获批进一步丰富了公司的医学影像产品矩阵，有望为公司带来新的业绩增长点。展望Q4，随着2025 年新一轮设备更新项目逐步落地， 行业招标预计维持较高景气度，叠加今年前三季度国内部分订单在Q4 确认收入以及海外市场高增长态势，Q4 收入在去年低基数下有望实现较好的增长，25 全年利润率有望显著提升。展望明年，公司国内外市场份额有望持续提升，5.0T MR、uMI Panorama、光子计数能谱CT 等高端产品有望快速放量，全年收入和净利润有望实现稳健增长。

    　　事件

    　　公司公告超声产品获批NMPA 注册证

11 月12 日，公司公告全资子公司武汉联影研发的uSONIQUEPulse 系列、uSONIQUE Genesis 系列及uSONIQUE Venus 系列彩色多普勒超声诊断系统获得NMPA 医疗器械注册证。

    　　简评

超声产品线布局全面，覆盖高中低端及主要应用领域超声作为可及性最强、覆盖面最广、安全无辐射、能够实时成像的重要医学影像诊断技术，是联影医疗在医学影像领域全产品矩阵布局的重要一环。超声产品的获批进一步完善了公司产品线，有望为公司带来新的业绩增长点。本次公司获批的超声产品注册证包括uSONIQUE Pulse 系列、uSONIQUE Genesis 系列及 uSONIQUE Venus系列，全面覆盖了超高端至高端、中端及经济型需求。应用场景覆盖了全身、心脏、心内科、产科、血管、重症监护、急救、麻醉及床旁等主要临床需求。公司作为进入超声市场的新玩家，在产品布局的完整度上已经对标欧美主流厂商。尤其在心脏超声等高技术壁垒的领域实现产品突破，有利于提升公司在超声行业的市场影响力和综合竞争力。超声产品毛利率高于CT、MR等大型影像设备的毛利率，未来超声产品放量有望进一步改善公司产品结构，提升公司毛利率水平。

公司的超声产品依托AI、传感器等先进技术，实现较高智能化水平公司自主研发了uEDGETEC 技术平台，以PureGrid 纯净矩阵探头、xCompute 异构超算系统、DeepFocus 成像算法技术、MindSpace 智能软件架构等底层技术为支撑，能够实现图像、场景及探头的多维主动感知，语言、视觉、语音大模型驱动的智能分析，图像优化、病灶分析及自动测量等环节的主动执行等智能功能。例如，在超声工作流优化方面，能够实现从超声探头激活、不同切面扫描存储、数据分析、到最终输出报告的全流程智能化，有利于降低医生操作门槛、缩短学习曲线、提升检查效率。

公司在人工智能领域有丰富的技术积累，自2018 年开始，公司系统性布局AI 技术在医学影像与放疗设备中的协同应用，从产品定义和设计的源头，将AI 赋能全线产品。目前已经推出MR 领域的uAIFI 磁共振类脑平台、CT 领域的uSenseCT 主动感知平台、MI 领域的uExcel 分子影像无极技术平台、XR 领域的uAid 全流程智慧摄影技术平台等一系列数智化平台。本次获批的超声新产品融合了诸多AI 技术应用，有望进一步发挥公司在AI+医疗设备领域的技术优势。公司有望凭借智能化超声产品实现市场份额的快速突破。

全球超声市场空间广阔，国内高端超声领域仍有较大替代空间根据GrandView Research 统计，2021 年全球超声设备市场规模为79 亿美元，预计到2030 年有望增至117亿美元，年复合增长率约为4.5%。联影医疗近年来持续加快国际化布局，后续超声产品有望陆续在海外国家获批上市，依托公司渠道平台打开海外市场空间。根据此前公告，公司将于今年12 月初在RSNA 大会上发布全系超声产品，进一步完善美国市场的产品矩阵。

以出厂金额口径看，2020 年我国超声市场规模为90.2 亿元，2030 年有望达到216.2 亿元，年复合增长率9.1%。超声行业整体国产化率水平已经超过50%，但高端超声领域仍由外资品牌占主要份额，国产品牌仍有较大提升空间。公司此次获批的超声产品实现了在超高端领域的技术突破，未来有望延续公司“高举高打” 的战略定位，在国内市场实现市场份额的提升。

展望Q4 及明年，看好公司高端产品份额提升和海外高增长趋势展望Q4，随着2025 年新一轮设备更新项目逐步落地，行业招标预计维持较高景气度，叠加今年前三季度国内部分订单在Q4 确认收入以及海外市场高增长态势，Q4 收入在去年低基数下有望实现较好的增长，25 全年利润率有望显著提升。展望明年，公司国内外市场份额有望持续提升，5.0T MR、uMI Panorama、光子计数能谱CT 等高端产品有望快速放量，全年收入和净利润有望实现稳健增长。

看好公司长期发展前景和投资价值

公司是国产医学影像设备龙头，长期增长动力强劲。短期来看，2025 年新一轮设备更新项目逐步落地，公司招投标数据有望持续改善，光子CT、超声产品获批有望为公司带来新的增长点。中期来看，海外市场成长空间广阔，公司海外收入占比持续提升，有望为集团整体增长贡献弹性。长期来看，公司持续加大研发投入，产品持续迭代升级，全球行业地位有望提升。我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为126.82 亿元、154.16 亿元和188.44 亿元，分别同比增长23.12%、21.56%和22.24%，预计归母净利润分别为20.32 亿元、24.75 亿元和30.38 亿元，分别同比增长61.03%、21.79%和22.76%，25 年归母净利润增速预计远高于收入端，主要考虑24年利润基数相对较低。维持“买入”评级。

    　　风险提示

1、行业政策风险：由于医疗行业合规要求提升等行业政策因素导致部分地区招标需求受到影响，以及国内医疗设备采购需求跟政策相关度较高，存在本报告给出的业绩预测可能达不到的风险；国内医疗设备集采造成公司市场份额和毛利率水平下降的风险；中美关税政策对公司零部件采购和整体业绩影响的风险；2025 年新一轮医疗设备以旧换新政策执行进度不及预期的风险。

2、公司部分产品的核心部件依赖外购，可能产生短期缺货或成本上升的风险；关键核心技术被侵权或技术秘密被泄露的风险；人才短缺及流失风险。

    　　3、市场竞争加剧，公司市场份额下降的风险；如公司研发进度落后或研发成果未能契合临床需求，将产生新产品上市后销售不及预期，市场竞争力下降的风险。

4、政府补助金额波动较大，造成利润增速可能有所波动的风险；毛利率水平波动甚至下降的风险；应收账款无法收回的风险；存货跌价准备损失风险。

5、国内超声市场竞争充分，公司超声新产品上市后若临床反馈不及预期、销售放量节奏不及预期、后续产品迭代进度较慢等，可能对公司业绩增长带来不利影响。