江河集团(601886)：25Q4经营性业绩大增118% 26年海外盈利放量可期

25Q4 经营性业绩大增118%，拟年度大比例分红92.8%（股息率6.6%）。公司2025 年实现营收218 亿元，同降2.5%；实现扣非后归母净利润5.95 亿元，同比大幅增长42%，毛利率提升驱动公司经营性业绩显著提速；实现归母净利润6.1 亿元，同降4.3%，主因上年非经较大（主要为所持股票公允价值变动收益），2025 年非经收窄。分季度看，公司Q1-Q4 分别实现营收同比+2.9%/-12.0%/-5.2%/+4.4%，Q4 增速有所回升；分别实现扣非后归母净利润同比+1.5%/+57%/+5%/+118%，Q4 单季经营性业绩大幅加速，规模创近2 年单季最高值；分别实现归母净利润同比-21%/+30%/+17%/-25%（（上年非经主要 Q4）。分业务看，建筑装饰/医疗健康分别营收206/11 亿元，同比-3.0%/+3.5%。分地区看，中国大陆/ 中国港澳台/ 海外其他分别实现营收168/32/17 亿元， 同比-0.4%/+18%/-38%，2025 年公司海外大量新签订单还未进入大规模产值转化阶段，预计2026 年海外收入有望显著提速。公司拟年末分红3.97 亿元，加上中期分红1.7 亿元，2025 年拟合计分红5.67 亿元，占归母净利润的92.8%，当前市值对应股息率达6.6%。

毛利率提升，费用率小幅上升，现金流表现持续优异。2025 年公司毛利率17.2%，YoY+1.2pct；其中建筑装饰/医疗健康业务毛利率分别为16.8%/27.6%，YoY+1.3/+1.6pct；中国大陆/中国港澳台/海外其他毛利率分别为16.2%/17.6%/28.9%，YoY+1.1/+7.0/+1.0pct，装饰、医疗健康、以及国内外毛利率均呈提升趋势。期间费用率10.5%，YoY+0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率YoY+0.1/-0.1/-0.1/+0.4pct，财务费用率上升主因人民币升值致汇兑损失有所增多。2025 年资产（含信用）减值损失5.98 亿元，同比多1.26 亿元。2025 年归母净利率2.79%，YoY-0.05pct。2025 年经营活动现金净流入15.5 亿元，YoY-0.8 亿元；收现/付现比分别为104%与101%，YoY-2/+1pct。近年来公司持续重视订单现金流情况，聚焦优质项目，杜绝垫资工程，现金流持续保持高位（近十年平均经营性净现金流达12 亿元）。

手订单充裕、结构优质，2026 年海外盈利放量可期。2025 年公司新签订单285 亿元，规模蝉联行业榜首，同增5.5%。2025 年海外订单99 亿元，占比35%，同增30%；其中幕墙海外订单68.8 亿元，占幕墙订单的36%，同比大增84%，海外扩张持续顺利。2025 年底公司 手订单376亿元，是2025 年收入的1.7 倍，订单储备充裕。且公司 手订单结构优质，2025 年底境内/境外分别 手223/153 亿元，海外 手订单占比达41%（（海外订单毛利率相对比国内高）。2026 年公司海外订单有望步入规模化转化阶段，一方面有望带动公司营收提速，另一方面有望驱动公司盈利能力进一步提升。

产品平台化模式持续完善，海外拓展成效显著。当前公司已形成出海“双轮驱动”模式： 传统区域市场深耕工程（ EPC）模式， 发达国家和部分新兴市场积极推行平台模式。 平台模式下，公司针对幕墙产品、BIPV　　异型光伏组件，通过发挥设计、技术、供应链、智能制造等方面核心优势，整合产业链资源，与当地市场幕墙企业形成优势互补、合作共生关系。2025年公司进一步组建欧洲、美洲等区域销售团队， 巩固澳洲市场基础上，业务拓展至乌兹别克斯坦、泰国、英国、蒙古等多个国家。2025 年公司签约6.48 亿元幕墙产品供货订单，同比大增897%。BIPV 异型光伏组件于5 月取得国际认证并启动全球销售，依托幕墙渠道进入新加坡、中东等地区。后续公司有望持续构建产品平台化成长新引擎。

投资建议：考虑到公司今年海外高毛利业务有望显著放量，我们调整预测公司2026-2027 年归母净利润分别为9.0/10.6/12.0 亿元，同比增长48%/17%/13%，当前股价对应PE 分别为9.5/8.1/7.2 倍，假设公司保持分红率80%，当前股价对应股息率分别为8.4%/9.9%/11.2%，高股息具备显著投资吸引力。假设公司股息率切换为5%，则对应2026-2028 年公司市值目标分别为144/169/192 亿元，市值空间68%/98%/123%，维持“买入”评级。