紫金矿业(601899)：金铜与多金属共振 向超一流国际矿业巨头迈进

公司发布2025 年年度报告。2025 年实现营业收入3491 亿元，同比增长15.0%，归母净利润517.8 亿元，同比增长61.6%；2025Q4 实现收入948.8亿元，同比增长29.5%，环比增长9.7%，归母净利润139.1 亿元，同比增长80.9%，环比下滑4.52%。2025 年公司现金分红总额159.5 亿元，股利支付率30.8%。

矿产金：2025 年产量同比增长23%，业绩增长贡献显著。

    　　产销量：2025 年产量90 吨，同比+23%，销量83 吨，同比+23%。Q4产量25.1 吨，环比+5.5%，销量22.9 吨，环比+4.0%。

售价&成本：2025 年成本275 元/克，同比+19.3%，Q4 成本293 元/克，环比+4.8%，单价929 元/克，环比+20.9%。

业绩：2025 年实现收入647 亿，同比+83.3%，毛利418 亿，同比+113%，毛利占比43.2%。Q4 实现收入213 亿，环比+25.7%，毛利146 亿，环比+35.3%，毛利率68.4%，环比+4.8Pct，毛利占比43.6%。

    　　矿产铜：卡莫阿短暂影响产量释放。

产销量：2025 年产量109 万吨，同比+2%，销量88.5 万吨，同比7.4%。

    　　Q4 产量24.4 万吨，环比-12.7%（（因卡卡莫阿卡拉减产产），销量22.3 万吨，环比+0.5%。

售价&成本：2025 年成本2.55 万元/吨，同比+11.1%，Q4 成本2.79 万元/吨，环比+9.9%，单价7.34 万元/吨，环比+15.2%。

业绩：2025 年实现收入578 亿，同比+20.1%，毛利353 亿，同比+20.6%，毛利占比36.5%。Q4 实现收入164 亿，环比+15.8%，毛利102 亿，环比+19.3%，毛利率62.0%，环比+1.8Pct，毛利占比30.4%。

2026 年计划产金105 吨，同比+15 吨（+17%），2026 年计划产铜120 吨，同比+11 万吨（+10%）。矿产金因要增量来自加纳阿基姆金矿、哈萨克斯坦瑞果多金矿。矿产铜因要增量来自巨龙铜矿。2026 年计划产锂12 万吨，因要来自2025 年投产的3Q 盐湖、减果措盐湖、湘源锂矿。

三年规划明晰，持续向超一流国际矿业巨头迈进：紫金计划2028 年，铜、金矿产品产量进入全球前3 位，根据规划中值测算，计划2028 年矿产金产量135 吨，2028/2025（（下同）增长50%，矿产铜产量155 万吨，增长42%，矿产银产量650 吨，增长48%，碳酸锂产量29.5 万吨，增长12倍，矿产钼产量3 万吨，增长161%。

投资建议：考虑2026 年金属价格上涨，我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为4756/4922/5199 亿元，归母净利润分别为722/763/855 亿元，对应PE 分别为11.7/11.0/9.8 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示：项目投产不及预期，金属价格波动，测算误差风险等。