中航西飞(000768)：短期营业收入承压 未来民机军贸可期

　　事件描述

公司披露2025 年年度报告，2025 年公司实现营收410.14 亿，同比减少5.1%；归母净利润11.51 亿，同比增长12.49%；扣非归母净利润10.75 亿，同比增长16.69%。单季度看，2025Q4公司实现营收107.69 亿，同比减少25.19%，环比减少0.54%；归母净利润1.59 亿，同比增长99.38%，环比减少47.65%；扣非归母净利润1.19 亿，同比增长236.51%，环比减少60.95%。

    　　2025Q4 公司销售毛利率为6.75%，同比提升3.92pct；期间费用率为5.07%，同比提升2.58pct；销售净利率为1.48%，同比提升0.92pct。

事件评论

2025Q4 公司营收出现显著下滑，但销售毛利率增幅高于期间费用率增幅，从而导致单季度净利率及净利润的大幅提升。2025Q4，公司单季度营收107.69 亿，同比减少25.19%，销售毛利率为6.75%，同比提升3.92pct；期间费用率为5.07%，同比提升2.58pct，最终，公司单季度销售净利率为1.48%，同比提升0.92pct，单季度归母净利润同比提升99.38%。

2026 年预计营收基本平稳，有望通过降本增效实现业绩的逐步改善。根据公司2026 年经营计划，公司预计2026 年实现营业收入402 亿元，相比2025 年营收下滑1.98%。

2022-2025 年，公司销售净利润率稳步提升，从2022 年的1.39%提升至2025 年的2.81%，公司经营效率持续提升，但与2025 年中航沈飞7.93%的销售净利率相比，仍有较大提升空间，未来公司有望通过降本增效等多种方式实现公司业绩的逐步改善。

核心推荐逻辑：中航西飞是我国大型运输机、特种飞机、轰炸机、民用大中小型客机等全谱系大飞机的唯一主机厂，在国际军贸和民机领域大有可为。大型运输机方面，核心机型Y-20 在供给端拥有显著稀缺性：对标核心机型美国C-17 已停产，俄罗斯IL-76 维持低速生产；需求端除大国外，部分小国亦有大型运输机需求。中型运输机相比大型运输机拥有更大市场空间，运-9 的对标机型美国C-130 历史总交付量已超过2700 架，其中军贸订单合计超过1174 架，未来公司核心机型在军贸市场中大有可为。民机领域，中航西飞长期以来承担C919/C909 核心机体结构生产任务，在C919 稳步放量的背景下，民机业务或将稳步成为中航西飞新的增长曲线。中航西飞在军贸逐步实现突破，民机业务稳步放量的背景下，盈利能力有望逐步改善。

盈利预测与估值：预计2026-2028 年将实现归母净利润12.26/15.31/19.73 亿元，同比增速分别为6.52%/24.81%/28.89% ， 对应2026 年4 月 1 日股价PE 分别为56.04/44.90/34.83 倍。

    　　风险提示

1、资产效率提升不及预期风险；

    　　2、产品定型批产不及预期风险；

    　　3、核心产品军贸不及预期风险。

    　　风险提示

    　　1、资产效率提升不及预期风险：公司当前总体资产效率处于较低水平，未来资产效率仍有改善不及预期风险。

2、产品定型批产不及预期风险：公司主力型号衍生发展以及未来全新型号定型批产不及预期或将影响未来收入上限。

    　　3、核心产品军贸不及预期风险：公司核心产品如Y-20 等型号军贸市场拓展不及预期或将使得公司未来业绩不及预期。