海澜之家(600398)：25年业绩稳定 26Q1主品牌收入表现超预期

　　2025 年收入同比增长3%至216 亿元，归母净利润为21.66 亿元，表现稳定。

2026Q1 公司收入同比增长8%至66.6 亿元，主品牌同比增长11%，表现超预期。当前市值对应26PE14X、27PE13X，维持强烈推荐评级。

2025 全年营收216.26 亿元，同比增3.19%，归母净利润21.66 亿元，同比增0.34%。2025Q4 营收60.26 亿元，同比增5.77%，归母净利润3.04 亿元，同比增20.98%。2025 年度现金分红总额19.69 亿元，分红率超90%。

    　　2025 年收入稳健，拆分品牌和渠道来看：

1）分品牌看：海澜之家主品牌/海澜团购/其他品牌营收分别为149.03 亿/27.11亿元/34.5 亿元，同比-2.4%/+22%/+29%。

2）分直营加盟看：直营渠道全年实现营收56.98 亿元，同比增长19.21%，直营门店达2372 家。加盟及其他收入同比下滑3.85%至126.5 亿元，加盟店4958 家。

    　　3）分线上线下看：线上渠道收入44.35 亿元（占比21.06%），同比持平。

    　　线下渠道实现收入166 亿元，同比增长6%。

2025 年盈利能力稳定：2025 全年归母净利润率同比下降0.28pct 至10.02%，其中毛利率44.87%（+0.35pct），全年销售/管理费用率分别为23.85%/4.77%（+0.75/-0.17pct），财务费用率稳定。

    　　存货及经营净现金流持续改善：2025 年存货规模108 亿元，同比下降9.74%；存货周转天数344 天。经营活动现金净流量44.82 亿元，同比增长93.5%。

2026 年Q1 公司实现营业收入66.61 亿元，同比+7.66%，实现归母净利润9.49 亿元，同比+1.51%。实现扣除非经常性损益后的归母净利润9.46 亿元，同比+2.14%。

1）收入端：海澜之家品牌收入同比增长11%至51.61 亿元，团购定制收入同比下滑37%至4.05 亿元，其他品牌收入同比增长33%至9.84 亿元。

2）利润端：2026 年Q1 归母净利率14.25%，同比-0.87pct。毛利率45.32%，同比-1.3pct。管理费用率（含研发）为4.72%，同比-0.82pct；销售费用率为21.07%，同比+0.81pct。

3）运营端：存货规模93 亿元，同比下滑12%，经营净现金流15.81 亿元，同比基本持平。

    　　盈利预测及投资建议。公司聚焦服装主业，创新品牌管理与零售，持续布局运动领域，打造城市奥莱新业态，加码海外市场扩张，发展态势持续稳固向好。

但考虑到消费环境的不确定性，我们小幅下调盈利预测：预计公司2026 年-2028 年收入规模分别为232 亿元、245 亿元、259 亿元，同比增长分别为7%、6%、6%；归母净利润规模分别为23 亿元、24.5 亿元、25.95 亿元，同比增长分别为6%、7%、6%。当前市值对应26PE14X、27PE13X，维持强烈推荐评级。