天康生物(002100)年报季报点评：生猪成本稳步回落 静待羌都畜牧并购完成

　　2025年归母净利2.1亿元，2026Q1亏损1.63亿元

公司公布2025 年报&2026 年一季报：2025 年，实现收入169.8 亿元，同比-1.1%，归母净利润2.1 亿元，同比-65.2%，扣非后归母净利润1.5亿元，同比-73%；2026Q1，实现收入39.2 亿元，同比-6.3%，归母净利润-1.63 亿元。分季度看，2025Q1-2026Q1 归母净利1.48 亿元、1.9亿元、0.73 亿元、-2.0 亿元、-1.63 亿元，与2025Q4、2026Q1 生猪行业陷入亏损直接相关。2026 年1 季末，公司资产负债率53.2%，较2025 年末+2.3pct。

2026 年生猪出栏目标315 万头（未含羌都），成本目标低于12 元2025 年，公司生猪出栏量319.02 万头，同比+5.3%。2026 年，公司计划出栏生猪315 万头（未含拟收购标的新疆羌都畜牧），2026Q1 公司生猪出栏量89.86 万头，同比+10.8%，已完成全年出栏目标28.2%。

    　　在成功并购羌都畜牧后，2026 年公司生猪出栏量有望达到475 万头。

公司生猪完全成本持续回落，从1H2025 的13 元/公斤降至2025Q3 的12.78 元/公斤，2026 年3 月进一步降至12.28 元/公斤。2026 年，公司计划将生猪养殖成本控制在12 元/kg 以内，并将重点从种源、疫病防控、饲料三个核心环节挖掘降本空间：①持续改良丹系猪品种，增加有效健仔数量，从种源端降低成本，夯实降本基础；②抓实疫病防控，提升猪群健康水平，优化生物安全防控体系，减少疫情损失；③拓展中亚国家进口原料渠道，积极参与国家临储小麦等原料拍卖，深入推进精准营养配方技术，有效控制饲料成本；④全面深化精细化管理，把降本理念贯穿生产全流程。

公司高度关注南非1 型传播动态，三方面落实防控举措针对南非1 型口蹄疫，公司高度关注其传播动态，已组建专业团队持续跟踪、研判影响。公司依托已构建的全方位生物安全防控体系，结合针对性防控举措，全力筑牢防控防线，具体从三个核心方面落实：1）严防外源传入，分区管理，分级消杀，升级人员、车辆、物资管控，从源头阻断病毒传播；2）强化内部消毒监测，选用有效消毒剂，明确频次范围，定期检测预警，实现精准防控；3）提升猪群抵抗力，优化饲养管理，增强猪群健康度。截至目前，公司生产经营情况正常。

2026 年饲料、疫苗销售目标为稳步增长，多举措抵御行业压力2025 年，公司饲料销量288.94 万吨，同比+2.2%，其中，猪料175.17万吨，同比+9.6%，禽料62.62 万吨，同比+2.7%，反刍料40.74 万吨，同比-20.9%，水产料4.44 万吨，同比-4.72%；2026Q1，公司饲料销量71.57 万吨，同比+10.4%，2026 年，公司饲料销量目标300 万吨。

2025 年，动物疫苗销量20.2 亿头份（毫升），同比-2.1%，其中，口蹄疫疫苗7.43 亿毫升，同比-10.5%，小反刍兽疫疫苗2.05 亿头份，同比-12.8%，猪蓝耳病疫苗797 万头份（毫升），同比-68.7%，猪瘟E2疫苗2,658 万毫升，同比+25.8%，布病疫苗1.16 亿头份，同比-5.2%，禽流感疫苗7.17 亿毫升，同比+12.0%；2026 年，公司动物疫苗销量目标22 亿头份（毫升）。

面对上下游养殖行业变化引发的饲料和疫苗业务变革，公司多措并举抵御行业压力：①聚焦核心产品，饲料业务精简低效产品，聚焦猪料、反刍料等核心品类，通过全链条降本，用高性价比绑定核心客户；制药业务放弃低附加值同质化产品，重点打造口蹄疫、支原体、伪狂与流腹等核心品种；②深耕国内、布局国际，拓展发展空间。国内市场聚焦核心区域和核心客户，强化直销和技术服务能力，提升市场渗透率；国际业务依托新疆区位优势，深耕中亚、东南亚市场，扩大疫苗、饲料产品出口和原料进口，构建国内国际双循环格局，同时推动制药业务市场化营销，拓展海内外市场份额。

    　　投资建议

我们预计2026-2028 年，公司生猪出栏量315 万头、324 万头、334万头，同比-1%、+3%、+3%，饲料销量300 万吨、306 万吨、312 万吨，同比+3.8%、+2.0%、+2.0%，实现营业收入176.76 亿元、190.98亿元、190.73 亿元，同比+4.1%、+8.0%、-0.1%，对应归母净利润0.33亿元、11.67 亿元、10.02 亿元，同比-84.2%、+3404.7%、-14.1%。

归母净利润前值2026 年7.4 亿元、2027 年9.16 亿元，本次调整幅度较大的主要原因是，修正了2026-2027 年生猪销售价格，维持“买入”评级不变。

    　　风险提示

    　　疫情；猪价上涨晚于预期；原材料价格大涨；收购进展晚于预期或取消。