博迈科(603727)：海工模块制造龙头 受益油气投资回暖、FPSO新建潮共振

海工模块制造企业，切入FPSO 总包龙头供应链。公司成立于1996 年，生产基地位于天津，截至2025 年末拥有76 万平方米生产场地、700 米自有深水码头及325 米待建资源， 具备FPSO/FLNG/FSRU 大型项目总装能力。2007 年与MODEC 合作进入国际FPSO 供应链，2020 年起与SBM Offshore 合作。2025 年，海洋油气开发模块营收18.9 亿元/占比99%。受在手项目执行及减值影响，2025 年，营收19.0 亿元/-28.0%，归母净利润0.61 亿元/同比-38.9%，阶段性承压。

市场展望：油价提升下景气上行，年均模块市场空间达120 亿美元。产业链看：设计与总包由SBM、MODEC 等主导，制造端加速向中国转移，模块制造以博迈科、森松、蓬莱巨涛、利柏特为代表。市场空间看：FPSO 单船整体造价约15 亿美元。其中上部处理设施投资8 亿美元，占比53%。SBM判断，26-28 年全球有44 个潜在FPSO 授标项目，平均每年14-15 个项目，对应单年上部处理设施部分市场约112-120 亿美元。

公司催化：（1）地缘局势趋缓，俄罗斯项目减值风险有望逐步出清。公司持有Arctic LNG 2 项目合同额64.52 亿元，受俄乌冲突影响部分项目建设陷入停滞、致使利润阶段性承压，随着俄乌局势趋缓，减值影响有望逐步消除。（2）订单结构优化，SBM 战略合作打开空间。2022-26M4 公司累计获取南美、中东订单约70-76 亿元，FPSO 订单占比持续提升；26M3 与SBM 签署三年期战略合作框架协议，有望成为其在中国核心模块供应商。（3）毛利率持续修复创近年新高，不考虑减值情况下净利率持续修复。公司于2023 年启动“建造生产一体化管理平台”，实现了设计、采购、建造、调试全流程数字化闭环管理。2025 年毛利率19.48%，较2023 年提升11.01pct。

盈利预测和投资建议。看好订单释放后营收业绩改善，我们预计26-28 年公司归母净利润分别为0.78、3.39、5.14 亿元，同比+27.6%、+332%、+51.7%。参考可比公司估值，给予公司2027 年20 倍PE，对应合理价值24.06 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。