宁波银行(002142)：顺周期弹性与第二成长曲线的双重共振

当前经济企稳且出口驱动的背景下，高弹性银行有望获得显著相对收益优势，而宁波银行作为高弹性顺周期银行的龙头，业绩与估值修复有望共振，核心逻辑在于：其一，优质客群经营构筑坚实业绩护城河。下行周期风险可控且暴露充分；上行周期可轻装上阵，且得益于信贷久期较短的优势、定价能力较强，优质客群信贷业务有望领先同业量价齐升。其二，多元化利润中心布局强化业绩弹性。综合服务留存活期存款，进一步放大息差弹性；同时，中间业务及子公司业绩在上行周期增长弹性显著。

25 年以来公司盈利能力筑底回升，高弹性顺周期特性逐步显现：（1）存款加速活化。通过四化五帮解决客户在经营管理中的痛点，提升客户粘性，25 年末活期存款占比34%，同比大幅提升4pct。

（2）中收弹性超预期。25 年中收同比增速超30%，其中永赢基金营收、净利润同比分别增长74%、136%，成为业绩增长的重要引擎。（3）零售风险暴露预计已见顶，税收成本恢复优势，减值计提保持审慎。前瞻指标逐步改善，26Q1 测算不良净生成率、核销转出率大幅回落至22 年以来最低水平。

市场关注若权益市场阶段性回调，财富管理中收贡献的持续性。从中长期视角来看，一旦银行的服务体系趋于完善、客户关系粘性持续增强，中收业务便天然具备弱周期属性。在公司持之以恒地综合化布局下，目前中收第二成长曲线已进入业绩兑现期，25 年四家子公司营收、净利润均实现了超过两位数的高增，随着公司自身客户基础、客户规模与客户忠诚度已进入成熟阶段，预计第二增长极中收的贡献将趋于稳定且弱周期，中收中长期增长中枢有望上移，成为推动估值提升的根本驱动力。

26 年业绩增速预计保持双位数增长：（1）规模稳增筑牢业绩增长基本盘：优质区域禀赋与市占率提升双轮驱动，26E、27E 贷款增速分别为14.6%、14.2%，但需要关注国际贸易对信贷需求的扰动。

（2）第二增长极进入兑现期：“1+N”投研体系下产业研究、产品设计与渠道运营协同发力，26Q1 永赢基金权益产品规模逆势增长，预计26 年永赢基金规模扩张与费率较高的权益类产品占比提升共同驱动，宁波银行中收同比增速超过40%。（3）浮盈及拨备充当业绩增长稳定器：测算可平滑40%的净利润波动。预计公司26/27 年营收增速分别为12.6%/13.0%，归母净利润增速为11.3%/12.5%。

盈利预测与投资建议：平稳交接定军心，短期估值制约因素已逐步消退，公司兼具顺周期高弹性属性与财富管理第二成长曲线的持续兑现能力——周期复苏为短期业绩提供弹性，综合化布局为中长期估值提升奠定基础，双重驱动下投资价值值得关注。预计公司26/27 年归母净利润增速分别为11.24%/12.44%，EPS 分别为4.79/5.40 元/股，当前股价对应26/27 年PE 分别为6.46X/5.73X，对应26/27 年PB 分别为0.83X/0.74X。考虑到第二增长极已进入业绩兑现期，且随客户基础持续夯实，中收业绩贡献趋于弱周期，我们对中收采用PEG 估值，传统银行业务采用PB 估值法，给予公司基于26E 每股净资产计算1.07 倍PB，对应合理价值40.03 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：（1）出口放缓；（2）质量恶化；（3）利率及权益市场波动超预期；（4）竞争加剧等。