寒武纪(688256)：算力紧缺利好国产芯片企业

　　结论与建议：

伴随Kimi K3 等模型的发布，国产大模型在中文理解、垂直场景适配、企业级测评上已接近海外顶尖水平。趋势上，国产模型凭借开源活跃、成本优化和行业落地广等优势快速缩小差距，预计中国模型的Token 调用量将持续快速增长。受此影响，国内算力紧张局面或进一步加剧，有利于国产芯片通过架构创新和软件适配逐步替代海外高端算力卡。

公司作为国内AI 芯片领域的领军厂商之一，凭借其技术优势和产品性能，在国产算力需求全面爆发的背景下，市场份额有望进一步提升。当前股价对应2028 年PE 为31 倍，考虑到国内推理需求高速增长并超预期，维持“买入”评级。

中国AI 大模型能力快速提升，国产算力空间进一步扩大： Kimi K3 模型的发布，与上一版本相比参数量增长近3 倍达2.8T，同时采用更先进的注意力残差架构，上下文窗口从200K 扩大至1M Token，使得K3 在多个企业级测评维度上（综合推理、科学推理、软件工程、智能体、数学竞赛）处于全球最领先水平。模型能力大幅提升的同时，调用量也急剧攀升，月之暗面宣布算力紧缺，即日起暂停C 端新用户订阅，将已有算力全部用于服务已订阅用户。展望未来，更大参数的模型研发以及现有模型的大规模部署调用进一步加剧了国内算力紧张的局面，我们认为国产模型能力提升与算力投资增加的正反馈循环将持续加快，有利于国产芯片通过架构创新和软件适配逐步替代海外高端算力卡。

股权激励计划3 年收入1000 亿：公司拟向945 名激励对象授予合计500万股（占总股本0.80%），其中首次授予400 万股，预留100 万股。授予价格为750 元/股（为7 月28 日收盘价折让34%）。行权条件为未来3年营收累计1000 亿元，对应2026-2028 年分别为135 亿元、270 亿元和595 亿元，我们认为此次股权激励行权难度相对较低，但有利于激励员工和维持研发团队的稳定，整体影响中性。

1Q26 业绩高增，毛利率稳健：1Q26 公司实现营收28.85 亿元，同比增长160%；实现净利润10.13 亿元，同比增长185%；实现扣非后净利润为9.34亿元，同比增长239%。1Q26 公司综合毛利率54.3%，同比下降1.4 个百分点，环比下降0.4 个百分点，维持高位，整体保持稳健。

盈利预测：综合判断，预计2026-2028 年公司实现净利润56 亿元、125亿元和226 亿元，同比分别增长172%、124%和81%，EPS 分别为8.91 元、19.91 元和35.97 元。目前股价对应2026-2028 年PE 为127 倍、57 倍和31 倍，维持 “买入”评级。