桂冠电力(600236)：来水偏丰推动中期分红同比+140%

桂冠电力发布半年报，1H26 实现营收57.16 亿元（yoy+37.59%），归母净利17.59 亿元（ yoy+48.09%）， 对应2Q26 实现营收30.52 亿元（yoy+38.14%，qoq+14.58%），归母净利9.00 亿元（yoy+39.64%，qoq+4.73%），2Q26 归母净利润高于我们业绩前瞻预期的7.50-8.20 亿元，主要是公司水电发电量超预期。公司进行中期分红，DPS 为0.12 元（含税），分红比例同比提升20.59 个百分点至53.77%。根据珠江水文网数据，2026年7 月公司水电站所在流域来水仍保持同比偏丰态势，截至7 月30 日龙滩水电站水位同比高0.5%，我们预计公司3Q26 水电发电量维持同比增长趋势，维持“买入”评级。

    　　来水偏丰促使1H26 发电量同比+57.72%，3Q26 有望维持增长趋势

1H26，公司水电发电量同比+57.72%至213.27 亿千瓦时，其中2Q26 水电发电量为113.75 亿千瓦时，同比+57.83%，主要是公司水电站所在流域红水河来水同比大幅偏丰5 成。根据珠江水利委员会水文水资源局数据，我们统计公司龙滩水电站2026 年7 月日均出库流量同比+20%，同比增速虽环比有所减弱，但我们预计3Q26 公司水电发电量仍有望维持同比增长趋势。

1H26，公司控股子公司龙滩水电和岩滩水力发电实现净利润12.59/4.06 亿元，同比增长132.81%/75.90%，合计占公司总净利润的82.12%。得益于水电盈利同比高增，1H26 公司经营净现金流同比+30.81%至38.03 亿元。

1H26 新增新能源装机25.42 万千瓦，风光盈利暂承压

截至2026 年6 月底，公司控股风电/光伏装机容量为136.75/234.67 万千瓦，较2025 年底新增8.4/17.02 万千瓦。新增装机推动公司1H26 风电/光伏上网电量同比增长18.59%/22.94%至12.95/8.79 亿千瓦时。受新能源市场化推进影响，公司1H26 风电、光伏上网电价承压，导致利润同比下降。1H26，公司全资子公司广西大唐桂冠新能源有限公司净利润同比下降75.82%至1931 万元。

    　　盈利预测与估值

由于公司1H26 水电发电量超预期，我们上调公司2026-28 年水电发电量各23.27%，从而上调公司2026-28 年归母净利润10.60%/10.36%/10.06%至37.11/37.73/38.56 亿元，对应EPS 为0.47/0.48/0.49 元。参考可比公司2026E PE 的Wind 一致预期为18.4x，持续看好公司现金流价值，考虑分红比例高且集团西藏资产注入有望打开公司成长空间，给予公司28.0x2026E PE，目标价13.18 元（前值11.28 元，基于2026E PE 26.5x），维持“买入”评级。

    　　风险提示：来水偏枯导致水电发电量不及预期；水电上网电价不及预期。