瑞华技术(920099)：成熟石化工艺稳固基本盘 多元高壁垒材料开启转型元年

核心主业技术稀缺性突出，一体化模式筑牢盈利护城河。公司是国内稀缺的“工艺包-核心设备-催化剂”一体化石化工艺技术服务商，技术打破海外长期垄断，市场地位领先。其中PO/SM（环氧丙烷-苯乙烯）联产工艺是聚醚多元醇、合成橡胶、通用塑料的核心生产技术，公司为国内唯一对外转让成套技术的厂商，国内应用公司技术的产能占比达12.07%。公司现掌握16 套成套化工工艺包，配套四大系列自主催化剂，形成完整技术服务闭环；同时伴随中东石化基建需求释放，海外稳步拓展贡献增量。

高端新材料产能临近落地，第二增长曲线确定性强。依托工艺研发优势向下游高端新材料延伸，公司20 万吨/年高端新材料项目涵盖PS（聚苯乙烯）、SAN（苯乙烯-丙烯腈共聚物）、ASA（丙烯酸酯-苯乙烯-丙烯腈共聚物）、MS（甲基丙烯酸甲酯-苯乙烯共聚物）四大品类，广泛应用于家电、汽车、通信设备领域，推动公司从纯技术服务商向“技术+新材料一体化平台”升级。

PI 与TBS 前沿储备充足，打开长期成长弹性空间。PI（聚酰亚胺）是卡脖子高分子材料，下游覆盖航空航天、半导体等领域。根据博睿产业研究院，全球PI 市场规模2032 年有望突破213 亿美元，国内高端产品进口依存度超80%；公司自研PI 全链工艺可降低生产成本20%-30%，规划分阶段落地2千吨/年产能，远期扩至2 万吨。TBS（叔丁基苯乙烯）是光刻胶、先进封装的核心单体，受益于芯片、高端通信材料国产化浪潮，成长天花板充足。

公司是稀缺的一体化石化工艺技术服务商，在新材料产能逐步落地、PI、TBS等多种高壁垒新材料储备丰富的背景下，公司估值具备显著稀缺性与性价比。我们预计26-28 年公司有望实现营收6.35/16.61/24.98 亿元，归母净利润1.10/1.52/2.01 亿元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：经营业绩波动的风险、合同执行不及预期的风险、技术创新风险、新项目投产经营风险、项目事故或质量问题导致的客户追偿风险、海外市场拓展风险、汇兑风险、石化行业宏观风险等