裕同科技(002831)：包装龙头推进“1+N+T”战略 AI+打开新空间

核心观点：公司作为行业领先的包装整体解决方案服务商，包装业务海外增长靓丽并拓展重型包装，叠加高分红，主业价值突出。同时，公司收购华研科技开启“1+N+T”科技转型，业务协同+终端客户资源协同+赛道景气度提升，看好公司打开第二增长曲线，重申“买入”评级。

“1+N+T”转型科技，AI+打开第二曲线。英伟达Vera Rubin 平台及ASIC 代表谷歌新一代TPUv7 均采用100%全液冷架构，标志全球算力服务器加速向全液冷转型，全球AI 算力市场液冷需求高增。公司于2026 年收购华研科技51%股权，切入包括AI 智能眼镜、AI 服务器液冷在内的高景气市场，为公司第二增长曲线注入新动能。

华研科技：MIM 技术领先，具备液冷上游核心部件制造能力，看好AI 服务器液冷需求爆发下的业绩放量。华研是一站式金属结构件及关键模组整体解决方案服务商，产品主要为消费电子各类精密转轴模组的设计制造与组装、散热材料的研发及服务器液冷相关金属零组件与模组，下游广泛应用于AI 智能眼镜、折叠手机、热管理等领域。

1）技术优势突出，从材料研发到精密制造一体化。材料端：华研已布局金刚石等高导热材料，新材料定制化开发。公司拥有不锈钢及其他铁基合金、有色金属、热管理材料、软磁材料及陶瓷材料粉末注射成形技术，并具备新材料持续研发能力，可配合客户进行新材料定制化开发。制造端：华研以MIM 技术为切入点，通过攻克折叠屏转轴验证了精密制造能力，并逐步拓展至冲压、压铸、CNC 等工艺，为客户提供从零部件到模组组装的完整解决方案。热管理领域提供快拆接头（QD）、金属冷板模组等产品，现有精密零部件及模组产品应用终端涵盖谷歌、三星、META、亚马逊、微软、索尼等全球知名品牌客户。

2）客户资源协同，基于精密制造能力的多品类导入。裕同做为全球产能布局的3C 包装龙头，与北美大客户长期合作稳定，与华研具备客户协同效应，供应链份额有望提升。

    　　包装主业：全球化布局、海外增长靓丽，主业稳健+高分红。

1）公司于2010 年率先在越南布局海外工厂，近年来海外拓展步伐加速，已在越南、印度、泰国、印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、墨西哥等国家完成前瞻性布局。2026年收购欧洲地区成熟的印刷包装企业Gelbert 公司60%的股权，在欧洲核心区域建立战略支点，未来将根据客户需求在美国进行相应布局。截至2025 年末，公司海外业务营收61.3 亿元，+20.3%，全球拥有40 个生产基地与4 大服务中心。

2）细分领域突破，开拓重型包装赛道，聚焦AI 服务器、新能源电池包装等领域，已与国内、国际客户进行合作，将在海外做更多生产配套。我们认为，随着海外工厂产能爬坡及开拓新赛道，公司海外收入贡献将逐步增加，全球化布局下客户拓展半径扩大、风险抵御能力增强，主业稳健增长可期。同时，公司经营性现金流良好，2025 年分红率70.6%，较23-24 年60%左右分红率继续提升，主业稳健增长和高分红率共筑安全垫。

投资建议：公司做为行业领先的包装整体解决方案服务商，海外增长靓丽并拓展重型包装；开启“1+N+T”科技转型、切入AI 智能眼镜、液冷等高景气赛道，看好公司打开第二增长曲线。预计公司26-28 年归母净利润分别为17.6、20、22.5 亿元（公司业务边界拓宽调整盈利预测，前次预测26-27 年归母净利润分别为19、21.7 亿元），对应PE 分别为20、18、16X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期、原材料成本波动、新客户及新业务拓展不及预期等。