蔚蓝锂芯(002245)2026年中报点评：技术积累量变到质变 高端产品迎来放量拐点

　　投资要点

半年报符合我们预期，处于业绩预告中值。公司26 年H1 营收48.6 亿元，同增30%，归母净利润5.1 亿元，同增54%，扣非净利润8.7 亿元，同增41%，毛利率20.3%，同降0.5pct，归母净利率10.5%，同增1.6pct；其中26 年Q2 营收27 亿元，同环比+35％/+26％，归母净利润3.2 亿元，同环比+65%/+61％，扣非净利润3.1 亿元，同环比+48%/+57％，毛利率20.9%，同环比-0.2/+1.3pct，归母净利率11.7%，同环比+2.1/+2.6pct。

Q2 出货环增27%，单颗盈利表现亮眼。公司H1 锂电池收入25 亿元，同增58%，出货近4 亿颗，同增27%，单价6.4 元/颗，同增25%，毛利率22.8%，同增1.2pct，贡献净利润3.4 亿元；Q2 出货2.25 亿颗，同环比+20%/+25%，单颗盈利1.0 元，环增0.03 元，系产品结构优化，全极耳出货1800 万颗，占比升至8%，单颗盈利超5 元，锂电板块贡献利润约2.2 亿元。我们预计26 年锂电出货9.5 亿颗，其中全极耳占比升至约15%，贡献利润超10 亿元。

BBU 电芯需求爆发，有望贡献可观利润。蔚蓝锂芯此前通过Moli 代工，间接供货海外pack 厂，而近期铁锂电芯实现突破，通过联合销售进入Google和AWS，此外，Q4 直供形式有望开启放量。代工盈利2 元/颗，联合销售4 元/颗，直供盈利7 元/颗，公司通过持续优化商业模式，大幅提升盈利水平。26 年全极耳预计出货1.2 亿颗（BBU 7 千万颗，直供2 千万颗），27 年翻番以上（BBU 利润突破1 亿美金），28 年有望突破3.5 亿颗（BBU 直供突破50%），有望贡献可观利润弹性。

LED+金属物流稳健。公司H1 LED 收入8.6 亿元，同增0.2%，毛利率19.8%，同降5.8pct，H1 贡献净利润0.8 亿元，Q2 预计贡献净利润0.41 亿元。H1金属物流收入13.6 亿元，同增15%，毛利率16.7%，同降0.6pct，H1 贡献净利润近1 亿元，其中Q2 贡献净利润0.5 亿元。整体看，LED+金属物流业务稳健，26 年预计贡献利润3.5 亿元。

合同负债大幅增长，存货略有下降。公司H1 期间费用3.8 亿元，同增20%，费用率7.9%，同降0.7pct，其中Q2 期间费用2.2 亿元，同环比+49%/+33%，费用率8.1%，同环比+0.7/+0.5pct；H1 经营性净现金流5.4 亿元，同降27%，其中Q2 经营性现金流3.5 亿元，同环比-15%/+79%；H1 资本开支3.9 亿元，同降12%，其中Q2 资本开支1.8 亿元，同环比-16%/-16%；H1 末合同负债2.3 亿元，较年初增长832%，存货23.3 亿元，较Q1 末下降3%。

盈利预测与投资评级：我们维持预计公司26-28 年归母净利润为14/25/36亿元，同比+99%/+79%/+41%，对应PE 为23x/13x/9x，给予27 年25xPE，对应目标价37 元，维持“买入”评级。