春风动力(603129)：业绩符合预期 两轮四轮业务同步向好

公司26H1 实现营收133.86 亿元，同增35.82%，归母净利润10.65 亿元，同增6.26%，扣非10.50 亿元，同增10.44%。Q2 营收80.27 亿元，同增43.22%，归母净利润6.42 亿元，同增9.41%，扣非6.33 亿元，同增17.20%，业绩符合预期。

研发投入加大以及汇兑关税等因素导致毛利率承压。26H1 公司毛利率27.26%，同比下滑1.12pct，Q2 毛利率26.29%，环比下滑2.41pcts，导致利润增速放缓，主要受关税以及人民币升值的因素影响，财务费用较去年同期增长2.43 亿元，以及公司加大新品开发力度与三电、智能、架构等核心技术，26H1 研发费用同比增长43.24%，研发费用率同比增长0.3pct。随着产品销量的快速增长，规模化效应逐步显现，26H1 销售/管理费用率分别同比减少0.51/0.60pct。

全地形车：高端化进展顺利，量价齐升快速增长。26H1 全地形车营收71.46 亿元，同增 51.05%，销量13.11 万台，同增28.8%，均价达5.45 万元/辆，较25 年同比增加11.8%，公司占国内全地形车的出口额稳定在70%以上，龙头地位稳固。报告期内公司产品端加快迭代，高端旗舰车型 Z10 实现批量交付，成功切入北美高端市场，带动均价提升。此外，公司持续拓展新兴市场经销商渠道扩容，并随着海外工厂本土化率的提升带动产量提升，上半年销量实现快速增长。

燃油摩托车：海外市场实现回暖，国内龙头地位巩固。26H1 燃油摩托车营收40.00 亿元，同增19.55%。其中海外市场多维突破快速回暖，北美中大排高端车型投放，抢占份额；欧洲迭代优化渠道体系完善产品矩阵；新兴市场加速渠道扩张，订单持续增长。26H1 海外营收23.15 亿元，同增40.41%，销量9.80 万台，同增37.45%。国内200cc 以上中大排市占率 24.34%，龙头优势持续巩固。

电动两轮车：26H1 电动两轮车营收11.62 亿元，同增33.15%，销量33.80 万台，同增34.93%。公司持续完善全品类产品矩阵，并加速渠道布局，上半年全网总量突破 2600 家，一线至三线核心城市覆盖深度持续提升，在行业整体销量承压的大环境下逆势快速增长。公司持续推进产能扩张，可转债项目已开始投建，长期成长空间广阔。

    　　盈利预测与估值

我们预计公司26-28 年营收260/310/358 亿元，同增31.5%/19.2%/15.7%。归母净利润23/31/38 亿元，同增36.7%/36.3%/22.7%，对应PE 20.6/15.1/12.3 倍。公司持续受益于海外市场以及电动化带来的业绩增长，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示