百克生物(688276)：常规业务有望重回增长 带状疱疹疫苗扬帆起航

　　首次覆盖

   　　投资亮点

   　　首次覆盖百克生物（688276）给予跑赢行业评级，目标价66.00 元。基于P/E估值法，对应37 倍2024 年P/E，0.7 倍2024 年PEG。理由如下：

深耕疫苗领域20 年，存量业务新冠扰动逐步出清。百克生物成立于2004年，控股股东系长春高新（000661.SZ），成立之初公司以自主研发驱动，围绕水痘减毒活疫苗、鼻喷流感减毒活疫苗等核心品种建立完整的疫苗管理运营体系。2021-22 年由于国内新冠疫情反复和新生儿出生数量下滑，公司水痘疫苗和鼻喷流感疫苗的销售受到较大影响，2023 年起国内新冠疫情整体形势企稳，我们预计公司常规业务有望重回正增长。

重磅品种带状疱疹疫苗上市，开启第二成长曲线。带状疱疹疫苗正逐步成长为全球第三大疫苗品种，2022 年全球市场约30 亿英镑；国内市场处于教育爬坡阶段，据我们测算，2022 年国内市场规模近15 亿元。公司感维（带状疱疹减毒活疫苗）为首个上市的国产带状疱疹疫苗，并已于2023 年4 月正式启动接种，其对比进口Shingrix 在价格、接种次数和安全性等方面有明显优势。参考国内外带状疱疹疫苗快速放量节奏以及国内40 岁以上人口基数较大，结合竞品研发进度，我们预计国内带状疱疹疫苗市场竞争格局在2026 年前将维持现状，考虑到感维具备较好的放量窗口节奏，我们预计感维2026 年销售额有望超过25 亿元。

差异化布局疫苗管线，进军mRNA 疫苗领域。公司在研品种主要围绕成人疫苗，包括液体组分百白破疫苗（III 期准备阶段）、鼻喷流感疫苗（即将NDA）、阿尔兹海默病治疗性疫苗（临床前）、重组带状疱疹疫苗（临床前）等。此外，2023 年6 月28 日公司公告拟收购传信生物100%股权（首期1.5 亿元），我们认为该收购将赋能公司mRNA 疫苗研发、产业化平台建设。

我们与市场的最大不同？国内带状疱疹疫苗市场教育力度逐步加大，有望带动国内带状疱疹市场快速增长；国内重组带状疱疹疫苗最快将于2025-2026年上市，公司产品放量窗口约3-4 年。

   　　潜在催化剂：带状疱疹疫苗和鼻喷流感疫苗销售超预期。

   　　盈利预测与估值

我们预计公司2023~2024 年EPS 分别为1.10 元、1.79 元，CAGR 为101.5%。

当前股价对应2023 年/2024 年市盈率51.1 倍/31.6 倍。我们首次覆盖百克生物并给予跑赢行业评级，基于P/E 估值，我们给予2024 年37 倍P/E，对应66.00 元目标价（0.7 倍2024 年PEG），较当前股价有17.1%的上行空间。

   　　风险

新产品市场拓展不及预期；疫苗产品安全性问题；同质化竞争加剧。