恒顺醋业(600305)：业绩低于预期 渠道扩张稳步推进

本报告导读：

    业绩低于预期，短板不断补齐，我们看好中长期超额收益。

    投资要点：

维持“增持”评级。考虑到行业竞争加剧以及需求持续疲软，下调2023-2025 年EPS 预测至0.15/0.17/0.20 元，同比+24%/13%/17%（前值分别为0.15/0.21/0.28 元），维持目标价16.35 元。

业绩低于预期，渠道扩张稳步推进。2023Q3 单季度实现营业收入4.99亿元，同比+0.03%，实现归母净利润0.15 亿元，同比-44.61%；分产品看，Q3 单季度醋/料酒/酱收入分别同比+0.07%/-11.79%/-16.93%；从渠道布局角度看，外围市场开拓成效明显，经销商数量提升，2023Q3 单季度净增加经销商41 家至2038 家。总体而言，受消费力下降影响，公司业绩低于预期。

Q3 盈利承压。2023Q3 单季度公司毛利率为26.14%，同比-7.77pct，毛利率显著承压主因市场竞争加大导致料酒盈利承压以及公司主动缩减SKU 导致的阶段性规模不经济；在毛利率下降影响下Q3 单季度净利率同比-2.37pct。

短板不断补齐，竞争壁垒逐步构建。公司变革进一步推动：中高层股权激励/员工持股预期落地、营销端8 个大区进一步细化为9 个大区，同时新总经理到来叠加大区负责人大换血进一步激发团队战斗力、产品端醋/酱/复合调味料新品逐渐推出补全产品矩阵、醋/料酒/酱新产能逐步落地缓解发展瓶颈；总体而言，在管理效率改善驱动下，随着产品/渠道端短板不断补齐，我们看好公司长期的超额收益。