香飘飘(603711)：业绩表现承压 产品焕新期待改善

　　2024 年8 月27 日，香飘飘发布2024 年半年报。

    　　投资要点

    　　业绩表现符合预告，利润亏损环比收窄

业绩符合预期，表现承压。2024H1 总营收11.79 亿元（同增0.75%）， 归母净利润-0.30 亿元（ 去年同期为-0.44 亿元），扣非净利润-0.43 亿元（去年同期为-0.80 亿元）。

2024Q2 总营收4.54 亿元（同减7.54%），归母净利润-0.55亿元（去年同期为-0.50 亿元），扣非净利润-0.63 亿元（去年同期为-0.73 亿元）。毛利率提升，盈利能力同比提高。

2024H1 毛利率/净利率分别为30.58%/-2.52%，分别同比+2.69/+1.27pcts；2024Q2 分别为25.71%/-12.10%，分别同比+2.13/-1.88pcts，毛利率提升主要系原料采购成本与运费下降所致。2024H1 销售/管理费用率分别为28.47%/9.28%，分别同比-2.74/+0.16pcts；2024Q2 分别为35.58%/11.90%，分别同比-1.68/+1.20pcts，销售费用率同比下降主要系去年基数较高叠加今年投放节奏靠后所致，管理费用绝对值变化不大。经营净现金流同比改善，销售回款表现符合节奏。

2024H1/2024Q2 经营活动现金流净额分别为-2.45/-0.87 亿元，去年同期分别为-3.79/-0.70 亿元；2024H1/2024Q2 销售回款分别为12.97/4.77 亿元，分别同比+5.64%/-9.16%。截至2024H1，合同负债1.23 亿元（环比减少0.31 亿元）。

    　　冲泡受季节性影响，即饮全新定位

2024H1 冲泡类/即饮类营收分别为6.14/5.47 亿元，分别同比-2.13%/+3.83%；2024Q2 营收分别为1.29/3.13 亿元，分别同比-23.01%/-0.41%。冲泡方面，1）业绩下滑主要系Q1旺季库存量较大，Q2 以去库存为主，期待公司冲泡新品扩大消费人群。2）“手作燕麦奶茶”试销反馈较好，加大健康化奶茶产品研发力度，形成“原叶现泡奶茶”等储备。即饮方面，1）公司重新梳理Meco 如鲜果茶产品定位为“茶饮店之外的第二选择”，与茶饮店果茶形成高度关联，推出“夏杏金萱”季节限定新品，市场反馈较好；2）重新定位兰芳园冻柠茶为“健康的冰爽饮料”，今年以来收缩线上费用投放对线上销售形成一定影响。

    　　多渠道探索，团队调整赋能

分渠道看， 2024H1 经销/ 电商/ 出口/ 直营营收为10.2/0.9/0.1/0.4 亿元，同比+3%/-25%/+15%/+26%，公司将原冲泡团队优化调整为“全品类团队”，即饮销售团队进一步聚焦于即饮机会更大的城市，提高渠道效率；2024Q2 营收为4.0/0.2/0.1/0.1 亿元，分别同比-2%/-50%/+21%/-41%。

另外，公司探索零食量贩渠道取得一定进展，截至7 月，直营覆盖零食量贩终端超过2 万家；积极开发高档自助餐厅为代表的餐饮渠道，截至6 月末开拓专职经销商超100 家；进一步加强冰冻化成列，截至7 月末投放自动量贩机超9 万台。分区域看，2024H1 华东/西南/华中/西北/华南/华北/东北营收分别为4.37/1.67/1.75/0.95/0.54/0.68/0.21 亿元，分别同比+4.65%/-2.65%/+5.55%/-1.49%/-1.77%/+11.98%/-0.63%，华东作为基本盘表现稳健，华北礼品市场正向反馈；2024Q2 营收为1.52/0.72/0.61/0.41/0.28/0.35/0.12 亿元， 同比+2.36%/-6.79%/-6.14%/-8.15%/-9.40%/+10.95%/-2.03%。截至2024H1 末，总经销商1775 家，较2023 年年末增加244 家。

    　　盈利预测

我们认为公司饮料业务重新启动新定位与场景，动销情况值得期待；Q2 受经济环境疲软与多雨水天气影响，叠加冲泡去库存，业绩表现略承压，建议关注Q3 饮料旺季边际改善情况。根据中报，我们略调整公司2024-2026 年EPS 分别为0.70/0.80/0.92（前值为0.84/0.99/1.15）元，对应PE 分别为16/14/12 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

宏观经济下行风险、即饮板块增长不及预期、原材料上涨风险、冲泡板块增长不及预期、季节性波动风险等。