通威股份(600438)：3Q24业绩高于我们预期 环比亏损收窄

　　3Q24 业绩高于我们预期

公司公布3Q24 业绩：公司实现收入244.75 亿元，同比-34.5%、环比+1%；归母净利润-8.44 亿元，同比-127.8%，业绩超出我们预期，主因硅料环节减亏显著。

公司3Q24 经营指标：1）硅料业务：我们预计公司多晶硅合计销量13-14 万吨（对应权益销量 8-9 万吨），环比提升主要系新产能贡献；我们估算三季度单位净亏损约6000 元/吨。2）电池业务：我们预计公司电池合计销量22GW+，N 型销售占比约90%，我们估算三季度单位整体净亏损超3 分/W；3）组件业务：我们预计公司组件销量11GW，环比基本持平，我们估算三季度单位亏损位于1-2 分/W。

公司毛利率环比提升，费控良好。3Q24 公司毛利率8.9%，环比+3.5ppt，我们判断主要系三季度硅料成本优化所致；销售/管理/研发费用率分别为2.4%/4.8%/1.8%，环比波动较小；资产减值损失10.74 亿元，主要系三季度存货跌价计提影响，其中部分存货跌价计提随存货出售结转冲减营业成本。

    　　发展趋势

硅料业务成本优势显著，龙头企业有望率先受益于供给侧改革。受三季度西南地区丰水期电价降低影响，我们判断公司三季度硅料现金成本或环比下降至32 元/公斤（不含税）左右，从而带动全成本明显下降，硅料环节单位亏损大幅减少，领先同业。近期供给侧改革积极信号频出，考虑硅料环节的高能耗重化工属性，我们认为能耗管控和行业自律有望一定程度缩减当前硅料环节存量产能、淘汰落后产能，从而带动硅料价格上升，利于该环节利润修复。而作为能耗水平低、成本管理能力优、产品质量高的硅料龙头企业，我们认为公司有望在此轮供给侧改革中率先受益。

电池组件技术研发持续取得突破，把握技术迭代机遇。9 月，通威股份与时创能源共同签署《技术合作开发合同》，双方拟就叠栅组件技术展开技术合作开发及后期量产计划（详见我们此前报告）。考虑叠栅组件技术有助降低银耗、提升效率，公司有望收获叠栅组件平台技术先发优势，赋能其现有N 型TOPCon、HJT 和XBC 技术路线。根据公司公众号，公司自主研发的THC210 异质结组件在2384*1303mm 的尺寸下，最高输出功率可达776.2W，转换效率达24.99%，标志异质结组件功率首次突破775W。

    　　盈利预测与估值

我们维持2024/2025 年盈利预测基本不变，公司当前交易33x 25e P/E，考虑行业供给侧调整节奏加快带动近期板块估值修复，上调目标价24%至35元(基于37x 25e P/E)，维持跑赢行业评级，有14%的上涨空间。

    　　风险

    　　光伏供给侧改善不及预期，光伏需求不及预期。