金山办公(688111)2025年一季报点评：营收稳健增长 AI+协同构筑生态护城河

　　事项：

近期，金山办公发布2025 年一季报，报告期内实现营业收入13.01 亿元，同比增长6.22pct；归母净利润4.03 亿元，同比增长9.75pct；扣非净利润3.90 亿元，同比增长10.72pct。2024 年，公司实现营业收入51.21 亿元，同比增长12.4pct；归母净利润16.45 亿元，同比增长24.8pct；扣非净利润15.56 亿元，同比增长23.3pct。

    　　评论：

研发加码AI 协同，经营质量提升。2025Q1 研发投入4.70 亿元，同比增长16.17pct，占营收比例提升至36.13%（同比+3.10pct）。公司深耕AI 技术与智能协作打造差异化功能，驱动用户活跃度与付费转化率提升。1）经营效率提升：25 年Q1 毛利率85.96%（同比+1.16pct），净利率30.30%（同比+0.48pct），费用端管控良好，销售/管理/研发费用率分别为16.70/8.00/36.13%，同比变化-0.92/-1.22/+3.10pct。2）现金流阶段性承压：经营活动现金流净额同比下滑77.05%，主因客户回款季节性波动及职工薪酬支付增加。非经常性损益贡献1.30 亿元，主要来自政府补助及金融资产公允价值变动。

订阅业务维持高增，信创待时而发。1）C 端个人业务稳定增长：2025 年一季度，金山WPS 个人业务收入达8.57 亿元，同比增长10.86pct，其中国内业务增长稳健，海外市场通过运营本地化及功能差异化驱动收入高速增长；2）B 端云协作业务爆发：WPS 365 收入达1.51 亿元，同比增长62.59pct，依托文档、协作与AI 能力加速渗透民营企业及地方国企，成为增长新引擎；3）信创业务短期承压：受采购流程调整影响，WPS 软件业务收入2.62 亿元，同比下降20.99pct，后续政策落地或带来修复空间，成为2025 年新增长点。

全球化场景突破，海外业务加速扩张。公司加速拓展国际业务，海外WPS 个人业务实现高速增长。截至2025 年3 月31 日，WPS Office 全球月度活跃设备数达6.47 亿，同比增长7.92pct，其中，WPS Office PC 版月度活跃设备数3.01 亿台，同比增长11.30pct；WPS Office 移动版月度活跃设备数 3.46 亿台，同比增长5.14pct。产品力品牌力持续升级，差异化服务驱动付费转化。

    　　2024 年全年海外个人业务收入1.83 亿元，付费用户174 万，为全球化布局奠定基础。

投资建议：考虑到信创确认节奏与公司加大AI 研发投入等问题，我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为62.39/74.63/88.09 亿元， 对应增速为21.84%/19.62%/18.04%，归母净利润分别为19.64/23.24/26.92 亿元，对应增速为19.37%/18.36%/15.83%，对应每股盈利为4.24/5.02/5.82 元。估值方面，参考可比公司，给予公司2025 年30 倍PS，目标市值1871.7 亿元，目标价404.25元，维持“强推”评级。