永兴股份(601033)：业绩略有下滑 协同IDC有望迎来价值重估

事件：公司发布2025 年第一季度报告，2025 年Q1 公司实现营业收入9.05 亿元，同比下滑2.52%，实现归母净利润1.97 亿元，同比下滑3.4%。

业绩下滑推测主因检修同比增加。2025 年Q1 公司实现营业收入9.05 亿元，同比下滑2.52%，实现营业成本5.17 亿元，同比增加3.5%，推测主因一季度受检修时间增加影响，垃圾处理量有所下降，而检修成本有所提升，受此影响，2025 年Q1 公司毛利率42.91%，同比下降3.3 个百分点。值得注意的是，2025 年Q1 公司财务费用同比减少0.27 亿元，环比减少0.12 亿元，说明公司降费增效效果明显，综合影响下，2025 年Q1 公司实现归母净利润1.97 亿元，同比下滑3.4%。

2025 年起持续推进陈腐垃圾掺烧，有望带来较高的利润增量。公司当前在运产能3.2万吨/日（其中广州3 万吨/日），相对于当前广州生活垃圾产量略有超前，导致公司当前产能利用率较低，广州政府积极推动陈腐垃圾复挖，2025 年2 月15 日，公司发布公告《子公司签订合作协议暨关联交易的公告》，明确在广州市兴丰应急填埋场开挖陈腐垃圾，项目服务期3 年，陈腐垃圾规模237 万吨，垃圾处理收入单价为160.05 元/吨。我们测算，按照2024 年公司实际吨发525kwh/吨，假设陈腐垃圾吨发为公司实际吨发的75%，陈腐垃圾单吨付现成本120 元/吨，费用率10%，所得税率25%，在此假设下，新增100 万吨的陈腐垃圾将给公司带来1.6 亿元的净利润增量。2025 年为该项目陈腐垃圾开挖的第一年，预计项目逐步推进有望给公司带来十足的利润弹性。

垃圾焚烧协同IDC 或成产业趋势，公司地处广州有望率先受益。随着2024 年7 月国家发改委发布《数据中心绿色低碳发展专项行动计划》，数据中心降低PUE 和提高绿电占比的诉求强烈。垃圾焚烧协同IDC 满足绿色电力、降低PUE、供电稳定等多重优势，有望成为未来数据中心供电的重要方式之一。而垃圾焚烧项目与IDC 合作有望推动商业模式从ToG 到ToB，使得企业现金流好转，为企业带来价值重估。

公司作为广州地区唯一垃圾焚烧发电企业，背靠广州市政府，有望在本轮产业趋势中率先受益。广州2023 年出台数据中心相关规划，明确到2025 年数据中心机柜要达到60 万个，2027 年达到80 万个，若后续数据中心建设持续推进，公司有望加快与服务商的合作，推动盈利增长。

盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年公司实现归母净利润分别为9.2、10.2、11.3 亿元，同比增长率分别为11.7%、11.4%、10.6%。当前股价对应的2025-2027年的PE 分别为16、14、13 倍，垃圾焚烧发电企业当前资本开支较少，自由现金流转正，分红比例较高，以永兴股份为例，公司2024 年自由现金流7.4 亿元，分红率65.8%，照此计算公司2025-2027 年公司股息率分别为4.2%、4.7%、5.2%，建议关注红利资产扩散下的固废投资机会，继续维持公司“买入”评级。