华泰证券(601688)：业绩高增 经纪、信用与自营业务为主要推动力

【信用与自营业务收入大幅提升，带动净利润高增】华泰证券25 年Q1 实现调整后营收73 亿元，同比+28.2％；实现归母净利润36 亿元，同比+59.0％。公司经纪、信用与自营业务为业绩高增的主要推手， 经纪/ 投行/ 资管/ 信用/ 自营营收同比增速分别为+42.6%/-5.9%/-61.7%/+319.5%/+46.5%。ROE 为8.4%，较24 年同期+2.9Pct；杠杆率下滑0.69x 至3.27x。

【轻资产业务：经纪业务受市场提振大幅上升，其余轻资产业务略有承压】经纪业务方面，公司25 年Q1 实现经纪业务收入19.4 亿元，同比+42.6%，25 年一季度市场成交量改善明显，25 年Q1 累计股基日均成交额17465 亿，较24 年同期同比+70.9%，资本市场交投回暖为经纪业务收入增长的主要原因，也为公司持续打造兼具规模化优势与专业化特色的一流财富服务平台打好坚固的基础。

投行业务方面，公司25 年Q1 实现投行业务收入5.4 亿元，同比-5.9%，小幅下滑的主要原因是公司证券承销规模略有收窄，按发行日口径统计，其中25 年一季度IPO/再融资规模分别为15.5/61.3 亿元，分别同比-69.5%/+113.5%，股权承销规模合计为76.7 亿元，较24 年Q1 同比-3.0%。政策不断鼓励并购重组，公司持续以并购重组业务作为差异化服务客户的切入点，强化并购重组业务品牌，提升产业优质客户黏性。

资产管理方面，公司25 年Q1 实现资管业务收入4.2 亿元，同比-61.7%；非货公募管理规模有所扩大，25 年Q1 旗下南方基金（持股41.16%）非货保有规模6327 亿，同比+17.6%；华泰柏瑞基金（持股49%）非货保有规模5523 亿，同比+57.5%；华泰资管（持股100%）非货保有规模259 亿，同比+17.3%，三家合计保有规模5569亿，同比+34.1%。我们认为，费率下降导致了在非货公募管理规模扩大的情况下，资管业务收入依然出现下行。

【重资产业务：信用业务与自营业务大幅回暖，助力整体业绩高增】信用业务方面，25 年Q1 公司实现信用业务收入9.7 亿元，同比+319.5%；两融市场活跃度提升，25 年一季度末两融余额为19186 亿元，较24 年同期+24.8%；同时叠加公司有息债务规模及资金成本下降，导致利息支出减少，共同助力公司信用业务收入大幅回暖。

自营业务方面，25 年Q1 公司实现自营业务收入27.6 亿元，同比+46.5%。25 年Q1公司自营金融资产规模为3854.7 亿元，同比-15.6%，但投资收益率出现较大改善，25Q1 投资收益率上升1.34Pct 至2.92%，在25Q1 市场股市债市未有大幅上行的情况下，公司投资收益率的大幅改善凸显公司自营业务的韧性与投资策略的稳健。

投资建议：我们认为，公司在财富管理、投资交易等核心业务水平处于行业领先地位，同时政策提出稳住股市，“持续稳定和活跃资本市场”，在未来成交量有望保持稳定或有望进一步提升的情况下，公司财富管理、投资交易等业务或将充分受益并带动业绩的增长。根据最新披露财务数据更新25/26/27 年盈利预测，归母净利润25/26/27 年前值为158/179/192 亿元，在资本市场政策发力叠加成交量维持活跃的情况下，现25/26/27 年调整为161/182/194 亿元，预计25-27 归母净利润同比增速+4.8%/+12.9%/+6.5%，维持“买入”评级。

    　　风险提示：公司财富管理业务市占率下滑；政策落地效果不及预期；资本市场大幅震荡。