潞安环能(601699)：煤价下行至底部区间 静待耗煤旺季拐点来临

　　事项：

公司发布2024 年年报和2025 年一季报，2024 年实现营收358.50 亿元，同比下降16.89%；归母净利润24.50 亿元，同比下降69.08%；扣非归母净利润为23.84 亿元，同比下降69.78%。2024 年利润分配预案：每10 股派发现金红利4.10 元（含税）。2025Q1 实现营收69.68 亿元，同比下降19.53%；归母净利润6.57 亿元，同比下降48.95%；扣非归母净利润6.72 亿元，同比下降47.68%。

    　　平安观点：

2024 年煤价下行，公司煤炭产销稳中小降。2024 年公司原煤产量为5757万吨、yoy-4.8%，商品煤销量为5225 万吨、yoy-5.0%，商品煤综合售价为645.64 元/吨、同比下降82.0 元/吨，销售成本390.76 元/吨、同比增加43.1元/吨，毛利为254.88 元/吨、同比下降125.1 元/吨，2024 年煤炭采掘业销售收入为337.34 亿元、yoy-15.7%，毛利率为39.48%、同比下降12.74pct。

分具体煤种来看，混煤、洗精煤、喷吹煤、其他洗煤销售量分别为2903.3万吨、23.3 万吨、2048.2 万吨、250.0 万吨，同比-1.27%、-44.16%、-5.24%、-29.34%，销售单价分别为548.5 元/吨、1178.7 元/吨、822.3 元/吨、276.5元/吨，同比-2.4%、-15.7%、-17.0%、-33.9%，营收分别为159.3 亿元、2.7 亿元、168.4 亿元、6.9 亿元，同比-3.7%、-52.9%、-21.3%、-53.3%。

目前公司拥有在产矿井18 座、先进产能4970 万吨/年，在建及规划的矿井（如忻峪煤业、元丰矿业、静安煤业、上马矿井等）合计产能约850 万吨/年；2024 年8 月，公司参与并以121.26 亿元成功竞得襄垣县上马区块煤炭探矿权，增加煤炭资源量8.2 亿吨左右，拟出让年限5 年，计划2 年内要完成勘探，3-4 年内完成转采登记，进入矿山基础建设阶段。

2025Q1 公司煤炭产量小幅回升，单吨成本回落较显著。25Q1 公司原煤产量为1357 万吨，同比增加2.49%，商品煤销量为1187 万吨，同比增加0.51%，商品煤综合售价为542.8 元/吨，同比下降146.6 元/吨，销售成本340.2 元/吨、同比下降37.6 元/吨，毛利为202.6 元/吨、同比下降109.0 元/吨。25Q1 煤炭采掘业销售收入为64.44 亿元，同比减少20.86%，25Q1公司销售毛利率为35.51%、同比下降6.94pct。分煤种看，25Q1 混煤和喷吹煤销量分别为609 万吨和517 万吨，同比下降7.0%和同比增加12.6%。

投资建议：公司作为国内喷吹煤领先生产企业，在煤炭市场行情承压的情况下，产销量保持相对稳定；市场方面，当前煤价已处于较低位置，动力煤市场价和长协价出现倒挂的情况，后续煤价如果持续下探可能导致长协履约率下滑、部分煤企出现亏损从而挤出一部分高成本煤炭供应，且后市随着夏季用煤旺季渐进，电厂耗煤有望回暖后，煤炭库存有望出现去化迹象，同时进口煤价格优势不断减弱后，进口增量或不及预期，后续供应端压力的边际缓解或对煤价有一定支撑作用；此外，自2022 年公司偿还大额有息负债后，公司资产负债结构持续优化、货币资金显著增厚，且集团尚有一定注资潜力，公司充裕的现金流为煤矿收购和产能扩张提供资金支持。考虑到2025 年一季度市场煤价跌幅仍较大，据wind 数据，2025 年一季度秦皇岛港动力煤平仓价同比下跌20.0%、环比下跌12.3%，中国主要港口喷吹煤均价同比下跌13.3%、环比下跌10.8%，因此下调2025-2026年盈利预测，新增2027 年盈利预测，预计2025-2027 年公司归母净利润分别为27.54 亿元（原值40.21 亿元）、32.51 亿元（原值43.17 亿元）、35.92 亿元（新增），对应2025 年5 月6 日收盘价PE 分别11.9、10.1、9.1 倍。公司当前偿债压力较小、现金流较为充裕，同时集团注资尚具潜力，未来煤炭产能仍有提升空间，维持“推荐”评级。

风险提示：1、煤炭供应超预期增加的风险。若国内煤企在建矿井投产进度超预期，煤矿项目批复进程超预期，以及进口煤价格优势扩大、进口煤量大幅增加，则可能造成煤炭供应持续过剩。2、矿山安全事故发生的风险。矿山安全事故频发，政府持续加强矿山安全管理，公司产量可能会受到较大影响。3、煤炭需求不及预期的风险。若后市火电需求下滑、煤炭消耗量不及预期，库存持续高位，可能导致煤价大幅走低。4、煤企股息分红率下调的风险。如果煤价持续下跌，煤企经营情况恶化，用于分红的现金减少，煤企可能下调分红率。