新乳业(002946)：聚焦核心品类 盈利能力持续提升

事件：新乳业发布2024 年年报及2025 年一季报根据公司2024 年年报，公司实现营业收入/归母净利润106.65/5.38 亿元，同比-2.93%/+24.80%。2025Q1，公司实现营业收入/归母净利润26.25/1.33亿元，同比+0.42%/+48.46%。

    　　低温品类占比上升，盈利能力持续提升

低温品类占比提升，常温奶相对承压。2024 年，公司液体乳/奶粉/其他营收为98.36/0.71/7.58 亿元，同比+0.83%/-9.63%/-34.27%，占营收比重为92.22%/0.67%/7.11%。公司产品以低温鲜奶、低温特色酸奶产品为主导，2024 年均实现中高个位数增长，低温酸奶中的特色酸奶品类表现较优。

华东地区增长延续，华东低温奶占比较高。2024 年西南/华东/华北/西北/其他区域营收为38.29/30.66/9.23/12.66/15.82 亿元， 同比-6.51%/+1.52%/-16.78%/-11.12%/+18.13% ， 占营收比重为35.90%/28.75%/8.65%/11.87%/14.83%。

电商渠道收入大幅增长。2024 年， 直销/ 经销/ 其他模式营收为62.25/36.82/7.58 亿元，同比+11.42%/-13.29%/-34.27%，占营收比重为58.37%/34.52%/7.11%。其中，电商渠道实现收入11.61 亿元，同比+31.93%。

结构优化，盈利能力持续提升。2024 年，公司销售毛利率为28.36%，同比+1.49pct。费用上，2024 年，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率为15.56%/3.57%/0.46%/0.95%，同比+0.28pct/-0.71pct/+0.03pct/-0.52pct。

    　　投资建议

公司坚持“鲜立方战略”，持续推进产品创新和渠道拓展，市场份额有望进一步提升。我们预计公司2025-2027 年营收分别为110.62、116.80、123.34亿元，同比增长3.7%、5.6%、5.6%。归母净利润分别为6.73、7.97、9.36亿元，同比增长25.2%、18.4%、17.5%。EPS 分别为0.78、0.93、1.09 元。

    　　首次覆盖给予公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　消费恢复不及预期；食品安全问题；原材料价格波动风险；新品推广不及预期；市场竞争加剧。