海澜之家(600398)更新报告：主品牌稳中向好 京东奥莱拓店稳步推进

　　本报告导读：

    　　主品牌国内经营稳中向好，出海业务前景广阔；京东奥莱方面，目前已开业及已签约待开业门店数超过40 家，新业务稳步推进。

    　　投资要点：

投资建议：预计2025-2027年EPS为0.52/0.61/0.71元，考虑到公司作为大众服饰龙头的地位稳固，给予2025 年高于行业平均的19 倍PE，给予目标价9.88 元，维持“增持”评级。

京东奥莱拓店稳步推进，新业态前景广阔。①在拓店方面，根据京东奥莱官方公众号，截至25 年6 月底已开门店共计23 家，其中山东/河南/江苏/山西/安徽各设有6/4/3/3/3 家门店，在河北、广东、浙江等省亦有布局。根据官方抖音号数据统计，目前在山东、四川、陕西、江苏等多地有约20 家门店处于已签约或装修阶段，随着下半年旺季销售渐近，京东奥莱有望加速拓店。展望未来，根据《2024-2025 中国奥特莱斯行业白皮书》，当前全国奥莱门店数量达到251家，考虑到京东奥莱差异化布局低线城市核心商圈，未来开店天花板可达200-300 家。②在店效方面，25Q1 京东奥莱新开门店整体爬坡较快，预计年化坪效可达8000-10000 元；考虑到渠道扣点及低线城市的人工成本较低，预计门店可保持较优盈利水平。

海澜之家主品牌经营稳健，Q2 基本面稳中向好。25Q2 海澜之家主品牌线下销售稳健，随着Q2 收入基数环比Q1 走低，Q2 线下销售增速有望转正；Q1 线上收入同比+20%，Q2 电商渠道稳步发力，有望延续较快增长趋势。展望全年，一方面，主业有望延续稳健经营趋势，另一方面，公司持续加码运动赛道、布局城市奥莱，其中24年FCC 门店数量达到433 家，25 年FCC 持续快速拓店，我们预计全年有望实现盈亏平衡，京东奥莱贡献利润增量。此外，公司持续加码品牌出海，在深耕马来西亚、泰国、越南、新加坡等成熟市场的同时，积极拓宽中亚、中东等新市场，24 年海外业务营收3.55 亿，同比+31%，门店数量达到101 家，25 年海外业务持续高增可期。

稳定高分红， 安全边际出色。2022-2024 年公司分红率为86%/91%/91%，考虑到公司现金流充沛且盈利稳定，25 年有望延续高分红，对应股息率6%+。