常熟银行(601128)：分红率提升 村改支加快打开成长空间

　　本报告导读：

    　　常熟银行中报营收及归母净利润平稳保持两位数增长，公司拟首次实施中期分红，分红率较 2024A提升 5.47pct 至 25.24%。上调目标价至 9.1元，维持增持评级。

    　　投资要点：

投资建议：调整公司2025-2027年净利润增速预测为13.6%、13.4%、13.3%(新增)，对应BVPS 为9.57(-1.14，受资本公积转增股本影响)、10.90(-1.29)、12.28(新增)元/股。2025 年公司首次实施中期分红，分红率为上半年归母净利润的25.27%，我们预计全年分红或为0.3 元/股，分红率较2024 年提升约3pct 至23%左右。叠加长期无风险利率下行推动稳定红利资产估值提升，上调常熟银行目标估值为2025年PB 为0.95 倍，对应目标价9.1 元，维持增持评级。

    　　常熟银行是兼具稳健性和成长性的稀缺标的。

1）稳健性：公司坚持三农两小定位，坚定做大户数、做小客户经营策略。至2025 年中，常熟银行客户数增至57 万，户均贷款约44 万元，其中单户1000 万以下贷款占72.1%；个人经营性贷款客户数31.6 万，户均贷款约29.9 万元，其中单户100 万以下贷款占63.7%。

    　　虽然零售小微信用风险阶段性承压，个人经营性贷款不良率较年初上升18bp 至1.13%，但公司展业区域经济韧性较强，且户均规模小、客户偿还压力有限，高拨备下整体风险较为可控。

2）成长性：顺应监管推动中小金融机构风险防范化解趋势，常熟银行依托成熟可复制的微金模式和兴福村镇银行投管行资质，积极吸收合并村镇银行。省外试推集约化管理、降低综合成本，2025H1 湖北省四家村镇银行合并为宜昌村镇统一管理。省内通过村改支快速渗透县域市场，打开发展空间，2024、2025H1 分别通过村改支新增2、4 家分支机构，另有4 家村改支已公告在推进中。

业绩平稳高增，非息表现突出。25Q2 常熟银行营收及归母净利润同比增速分别为10.2%、13.1%，规模增速较Q1 有所放缓。25Q2 单季净息差环比下降6bp 至2.55%，同比收窄20bp，但25H1 存贷利差已环比24H2 走阔6bp 至3.37%。25H1 手续费净收入得益于代理业务同比高增53%，占营收的比例较2024 年提升1.5pct 至2.3%。

零售风险尚未出现拐点，但资产质量整体保持稳健。25Q2 末常熟银行关注率、零售不良率分别较年初上升8bp 至1.57%、1.02%，但对公不良率较年初下降9bp 至0.56%，整体不良率保持平稳。上半年不良生成率为1.37%，与2024 年持平未进一步抬升；叠加期末拨备覆盖率保持490%的较高水平，风险抵补能力充足。

    　　风险提示：小微需求低迷拖累量价表现；结构性风险暴露超出预期。