皇马科技(603181)：毛利率有所优化 开眉客项目顺利推进

事件：公司发布2025 年半年报，报告期内公司实现收入11.94 亿元，同比增长7.67%，实现归母净利润2.19 亿元，同比增长14.67%，扣非归母净利润2.13亿元，同比增长15.81%；2025Q2 公司实现收入5.91 亿元，同比增长2.32%，实现归母净利润1.17 亿元，同比增长13.72%，环比增长14.86%，扣非归母净利润1.14 亿元，同比增长10.99%，环比增长14.96%。

业绩符合预期，毛利率环比提升。2025H1 公司特种表活产量9.33 万吨，销量9.43 万吨，收入11.94 亿元，毛利率27.09%，平均售价为1.27 万元/吨，同比下降3.82%；其中25Q2 实现产量4.78 万吨，销量4.69 万吨，yoy+7%，收入5.90 亿元，均价1.26 万元/吨。战略新兴板块方面，2025H1 公司实现销量2.83 万吨，收入3.44 亿元，均价1.21 万元/吨；其中25Q2 实现销量1.45万吨，qoq+6%，收入1.78 亿元，均价1.23 万元/吨。原材料方面，2025H1环氧乙烷、环氧丙烷平均采购价分别为5824、6810 元/吨，yoy-0.23%、-17.37%。受益于原材料价格下降，而公司产品价格下降幅度相对较小，公司表活单吨毛利略有扩大，25Q2 公司销售毛利率27.53%，环比增长0.85 pct，销售净利率19.79%，环比增长2.92 pct。

表活应用领域广泛，新应用板块加速培育中。公司具有年产近30 万吨特种表面活性剂生产能力，是目前国内生产规模较大、品种较全、科技含量较高的特种表面活性剂龙头引领企业和国家制造业单项冠军示范企业。目前公司已开发研制出了1800 多种产品，已形成十八大板块，且不断开发出新的细分领域的新产品。功能性新材料树脂及高端功能性电子化学品等应用板块正处于加速培育阶段，但其广阔的市场前景将会为公司的持续发展提供保障。

开眉客工厂顺利推进中，未来成长可期。公司年产0.9 万吨聚醚胺技改项目已于2024H2 完工投产；截至2025 年6 月30 日，皇马开眉客年产33 万吨高端功能新材料项目（一期），行政区、公共区建筑主体已结顶，内外部装饰工程尚在进行中。厂房、车间及公用工程正处于建设施工及设备安装阶段。

    　　预计随着在建项目的陆续投产，公司利润有望再上一个台阶。

维持“强烈推荐”投资评级。预计公司2025-2027 年收入分别是28.6、33.9、39.5 亿元，归母净利润分别为4.96、5.89、6.85 亿元，当前股价对应PE 分别为19.9、16.8、14.4 倍，维持“强烈推荐”评级。