大参林(603233)2025年中报点评：25Q2盈利超预期 精细化管理成效显著

　　投资要点

    　　事件：公司2025H1 实现营收135.23 亿元（+1.33%，同比，下同），归母净利润7.98 亿元（+21.38%），扣非归母净利润7.89 亿元（+19.73%）。

2025Q2 实现营收65.67 亿元（-0.41%），归母净利润3.38 亿元（+30.49%），扣非归母净利润3.34 亿元（+27.15%），公司25Q2 利润超预期。

25H1 净利润增长，降本增效成果显著。公司2025H1 实现销售毛利率34.86%（-0.03pp），销售净利率6.34%（+1.09pp），毛利率下降原因系公司经营规模扩大，毛利率较低的加盟业务占比提升，导致营业成本增速快于营业收入。2025H1 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为21.52%/4.30%/0.22%/0.61%，同比变化-1.15/0/0/-0.16pp。其中销售费用率下降原因系数字化升级，运营效率提升。

加盟业务稳健增长，非药毛利率提升显著。2025H1：①分行业：零售实现收入110.04 亿元（-0.54%），毛利率37.58%（+0.36pp）；加盟及分销实现收入21.36 亿元（+8.26%），毛利率9.34%（-2.42pp）。②分产品：

中西成药实现收入104.03 亿元（+4.45%），毛利率30.17%（-0.47pp）；中参药材实现收入13.19 亿元（-12.96%），毛利率42.46%（+0.18pp）；非药品实现收入14.20 亿元（-9.19%），毛利率44.87%（+2.77pp）。

门店布局持续优化，积极承接处方外流。截至2025H1，公司门店已覆盖全国21 个省（自治区、直辖市），门店数量16,833 家，其中直营门店10,370 家，加盟门店6,463 家。2025H1 公司净增门店280 家，其中新开自建门店152 家，并购门店0 家，加盟门店413 家，关闭门店285 家。

2025Q2 闭店数环比减少，下半年有望在自建、并购、加盟等方向继续发力。公司直营门店中拥有DTP 专业药房278 家，获得个人账户医保定点门店10,157 家，各类统筹报销定点门店2,982 家，其中门诊统筹定点门店2,105 家，双通道定点门店654 家，门慢门特定点门店1,231 家（部分门店获得多项统筹报销定点资格）。

盈利预测与投资评级：公司2025Q2 利润超预期，降本增效成效显著，我们将公司2025-2027 年归母净利润由10.84/12.52/14.45 亿元上调至11.11/13.31/15.35 亿元，对应当前市值的PE 为18/15/13X，维持“买入”评级。