锦波生物(920982)：费用投放影响短期利润 期待丰富管线逐步上量

　　事件概述

锦波生物发布2025 年三季报，2025Q1-Q3 公司实现营收12.96亿元，同比+31.10%，归母净利润5.68 亿元，同比+9.29%，扣非归母净利润5.60 亿元，同比+9.61%。2025Q3 单季度公司实现营收4.37 亿元，同比+13.36%，归母净利润1.76 亿元，同比-16.24%，扣非归母净利润1.72 亿元，同比-16.72%。2025Q1-Q3 经营活动现金流净额同比增长2.06%至5.54 亿元，主要系销售商品和提供劳务收到的现金增多。

    　　分析判断:

    　　收入端：医美植入剂及功能性护肤品同步发力，收入维持稳增趋势

公司Q3 收入维持平稳增长，主要得益于医疗器械和功能性护肤品收入增长，其中医疗器械的增长主要来源于重组人源化胶原蛋白植入剂；功能性护肤品的增长则系公司自有品牌收入增长。公司医美植入剂保持稳定推新节奏，先后推出4mg 极纯、10mg 至真、12mg ColNet、重组胶原蛋白凝胶等产品线，凝胶等新品的推出在完善产品结构的同时维持品牌强劲生命力，并有望贡献显著增量。护肤品则基于公司创新材料优势强化自有品牌心智，“重源”、“ProtYouth”等品牌收入实现快速增长。

    　　利润端：毛利率维持高位，加大费用投入致净利率暂时下降

盈利能力方面，25Q1-Q3 公司毛利率90.80%，同比-1.57pct；归母净利率43.86%，同比-8.75pct。2025Q3 单季度毛利率91.05%，同比-2.55pct；归母净利率40.32%，同比-14.25pct。

    　　公司毛利率略微下滑，依然维持较高水平，费用率上升致净利率短期明显下滑。

期间费用率方面，25Q1-Q3 公司期间费用率为37.03%，同比+6.13pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为22.34%、8.72%、5.50%、0.48%，同比分别+4.96pct、+0.30pct、+1.11pct、-0.24pct；25Q3 单季度公司期间费用率为41.27%，同比+12.12pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为24.86%、10.18%、5.83%、0.41%，同比分别+8.26pct、+3.06pct、+0.98pct、-0.19pct。销售费用率增加主要因公司线上推广费用增加，销售人员数量和薪酬增加，以及公司实施股权激励相应股份支付摊销费用增加。管理费用率增加则系管理人员数量和薪酬增加，以及股权激励相应股份支付摊销费用增加。研发费用率增加则因公司深化与北京大学医学部等高校和科研院所的合作，合作研究费用　　增加，同时研发项目增加相应基础研究，临床试验费用增加。

    　　投资建议

公司作为国内率先获批重组胶原蛋白三类械的企业，技术优势及市场先发优势明显，伴随合作医美机构逐步拓展，医美渗透率有望提升，此外功效性护肤品高速增长，海外布局稳步推进，公司具备长期增长势能。我们预计公司2025-2027 年营收分别为19.95/25.87/32.61 亿元，2025-2027 年归母净利润分别为9.59/12.88/16.29 亿元， 对应EPS 分别为8.34/11.19/14.16 元，对应2025 年11 月7 日收盘价234 元，PE 分别为28/21/17X，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示

消费市场表现不佳；行业竞争加剧；新品表现不及预期。