芯原股份(688521)：国内ASIC龙头厂商 充分受益国产算力放量

　　报告摘要

    　　芯原系国产ASIC定制服务龙头厂商，包括半导体IP 与一站式芯片定制服务两大业务。

公司成立于2001 年，基于芯片设计平台即服务经营模式，提供一站式芯片定制和半导体IP 授权服务，其中一站式芯片定制分为设计和量产，半导体IP 授权包括知识产权授权使用费和特许权使用费。公司下游应用覆盖消费电子、汽车电子、数据中心等领域，客户包括芯片设计公司、大型互联网公司及云服务提供商等，现已成为国内规模最大、技术实力最强的芯片定制服务商之一。基本面来看，受益于AI 算力需求增长，公司25 年业绩亮眼，全年营收31.5 亿元，同比增长35.8%，其中量产业务收入贡献主要增量，同比增长74%；归母净利润亏损收窄至-5.28 亿元，同比收窄0.73 亿元。

    　　一站式芯片定制业务：国模算力需求激增+国产替代趋势推进国产ASIC 加速放量，公司核心卡位有望充分受益。

1） 国模发展火热催化算力芯片需求：AI 大模型更新迭代加速，算力需求随模型Token用量同步爆增，同时国产模型凭借成本优势逐渐扩大市场——据OpenRouter 数据26年2 月我国AI 模型调用量首次超过美国，全球排名前五的模型里中国模型占4 家，因此随着国产模型发展和Token 出海逻辑逐步兑现，将持续催化算力芯片需求，ASIC作为算力芯片核心支柱之一有望推进放量。

2） 国产替代大趋势不可逆，互联网客户需求高、空间大：受美国出口管制及国内自主发展政策影响，国产算力产业将迎来强上行周期。据Bernstein，国产供应商AI 芯片销售额将从25 年的160 亿美元增长至28 年的820 亿美元，年复合增速接近50%，份额也将由25 年的58%提高至28 年的93%。国内头部互联网云厂正加速推进自研算力芯片，26 年BBAT 在AI 算力基础设施等领域资本开支预期上修，下游需求广阔。

3） 芯原系行业核心卡位稀缺标的：公司先进工艺节点全覆盖，多个5nm/4nm 一站式服务项目正在执行，且与全球主流晶圆厂、封测厂及EDA 厂建立了长期稳定的合作关系，系互联网云厂等客户首选的芯片设计服务合作伙伴，具备高端ASIC 定制实力。

公司25 全年新签订单金额59.6 亿元，yoy+103%，AI 算力占比超70%；在手订单连续9 个季度维持高位，截至25Q4 金额达50.75 亿元，量产订单达30.78 亿元，预计一年内转化约80%。AI 需求拉动订单增长，业绩具备高弹性空间。

半导体IP 业务：国产替代+端侧AI 应用落地驱动市场扩容，芯原IP 布局完备。一方面我国半导体本土IP 自给率仅8.52%，国产替代空间较大，据中国经济信息社测算，至29 年中国半导体IP 市场规模将达335 亿元，25-29 年复合增速约20%。另一方面，端侧场景应用加速，芯片架构从通用计算向专用异构计算迁移，NPU 等多品类处理器IP 需求同步增长。公司IP 种类居全球前二，已针对AI 手机、智慧汽车、智能可穿戴设备等多个端侧AI 场景布局，随着下游应用打开公司产品有望逐渐渗透。

盈利预测及投资建议：我们预计公司26-28 年总营收分别为64.7/100.1/149.7 亿元，净利润分别为9.9/18.0/29.8 亿元，26 年有望实现扭亏。考虑到公司尚未盈利，采用PS 估值法，可比公司26/27 年平均PS 为19/13 倍，公司26/27 年对应PS 为18/12倍，略低于平均。我们充分看好公司未来业绩弹性，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：AI 发展不及预期；行业竞争加剧；行业技术路径变化；第三方数据失真和市场规模测算偏差、研报信息更新不及时等。